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《蔡钰·商业参考2》稳定币:如何设法成为加密市场的「事实货币」

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加密市场有一类叫「稳定币」的特殊物种,从2021年初到现在,总供应量从280亿美元上涨到了1800亿美元,其中大部分发行规模是发生在疫情开始之后。在加密市场上,稳定币的场内交易量也远远高于其他的加密货币。

稳定币们正在试图成为打通加密市场和现实世界的价值媒介。这个动作,等于在跟各国央行要发行的央行数字货币CBDC正面竞争。

稳定币们都用什么办法来让市场相信自己有这种融通虚拟与现实的能力呢?这一讲我们聊聊这个问题。

 

 

你肯定知道,在加密货币里,总市值最高的是比特币,这好理解,它毕竟是整个加密世界的最高信仰。市值第二高的是以太坊,也好理解,以太坊链的记账功能比比特币链丰富,是加密圈各种创新的最主流平台。那市值第三的呢?就是一种名叫USDT泰德币的稳定币。

截至3月3日这一天,USDT的总市值798亿美元,比比特币和以太坊要差一个量级,但它过去24小时的成交量却高达663亿美元,比前两位大哥都要高出2倍以上。而这么大换手的同时,它日内涨跌幅是0,7天内的涨跌幅也只有0.02%,价格始终稳定在1美元左右。

 

USDT的价格毫无波澜,那600多亿美元交易者们是买了个寂寞吗?还真不是,交易者们买的恰恰是它作为稳定币的「稳定」两个字。

所以,到底什么是稳定币,交易者们为什么要买它呢?

按照市场的共识,稳定币,是一种私人机构在区块链上发行的,试图跟某一种法币按照1:1锚定价值的加密货币,目前市场上大多数稳定币锚定的都是美元,也就是美元稳定币。前面说的那663亿的24小时成交量,背后是交易者们在用1美元价格买卖了663亿个USDT稳定币。

这样的稳定币有什么用呢?最大的用处,是实现用户和数字货币交易平台之间的资金转移,也就是扮演流动性。这事很难用价格剧烈波动的加密货币来做。

在现实世界里,流动性是由中央银行来承载信用和最终供给的。那区块链系统内的需求谁来满足呢?就开始有人琢磨发行基于区块链的稳定币了。

而这些在几年里逐渐被创造出来的稳定币,又分成三个流派。

 

 

第一个流派,在区块链之下有抵押资产的中心化稳定币。

USDT是背后的发行公司名叫泰德(Tether)。USDT这个名字交易者们一看就懂:这是Tether公司发行的,锚定美元的稳定币。交易者可以像换汇一样,用真实的美元兑换USDT。

泰德公司在USDT的原始白皮书里写得很清楚:「发行到流通中的每个Tether都由总部位于香港的Tether Limited持有的相应法定货币单位以一比一的比例支持(即一单位Tether锚定一美元)。」这句话翻译一下的话,泰德公司是有「100%储备资产」的。你可以随时按照1:1赎回你的美元资产。

2015年,一家跟泰德公司关系非常亲密的数字交易所,名叫「Bitfinex」,宣布支持USDT,这下就帮USDT打开了局面,有越来越多的用户开始在交易平台上把USDT当成数字美元来用。

那泰德公司怎么赚钱呢?白皮书里说,用户花美元买USDT的时候,会被收走10个点的转账手续费;另外,美元不是到了泰德公司账上了吗,这些美元资产产生的存款利息,归泰德公司所有。也就是说USDT这种稳定币,背后是有一个中心机构做背书的,它背书的方式是持有1:1的资产抵押品。作为回报,中心机构赚取手续费和抵押品利息。

但USDT这种中心化的稳定币也有两大风险:

第一,发行机构的道德风险。泰德公司说是所有USDT背后都有100%的美元资产抵押,但这事在没有经过可靠审计之前,公众哪知道公司有没有把美元资产挪作他用。这样的质疑声音从2017年开始越来越大。

2021年泰德公司就因为缺乏透明度给美国监管机构交了一笔罚款,并且开始按照季度披露资产构成。市场这下发现,它在区块链之下的抵押资产并不全是美元现金,还有商业票据、公司债券、抵押贷款等等其他金融资产,整个USDT像一个货币市场基金。

这样一来,第二个风险,也就是挤兑风险就出现了。如果市场在大幅赎回美元的时候,泰德公司持有的资产价格也在大幅下降,那就可能会影响它的兑付流动性。如果稳定币持有者来大幅赎回美元,泰德公司持有的资产价格也会大幅下降,那就可能影响它的兑付流动性。

于是,其他一些玩家看到了机会,开始去发行更合规和透明的稳定币。比如现在在加密货币里市值排名第五的稳定币USDC,就是2018年由另外一个数字交易所Coinbase发行的,这又带动了一股数字交易所发行自家稳定币的风潮。这批新的稳定币的运行机制跟USDT差不多,都是借助交易所的平台信用来发币,用链下的金融资产做抵押。

 

 

到了2017年底,第二类解决稳定币的信用风险的思路出现了:把区块链上的其他加密资产当作抵押品,用智能合约来锁定它们。

这种做稳定币思路的代表选手叫Dai,这是一种运行在以太坊链上的加密稳定币。Dai的运行协议是一个叫MakerDAO的分布式自治组织来设计的。它有这么几个重点:

第一,用户获取Dai这种稳定币的方式更像是抵押贷款,而不是换汇。你得往MakerDAO的金库里面存入抵押品,来生成Dai。等你把Dai和利息还回来的时候,你才能赎回你的抵押品。对了,利息也得用Dai来支付,等于说用户们还回来的Dai要比借走的多,这也拉动了市场对Dai这种稳定币的需求。

第二,抵押品都是什么呢?不是美元现金、商业票据,而是以太坊、USDC这类的加密货币,只要是基于以太坊链生成的就行,因为Dai要借助以太坊链来记账。

第三,用过量的抵押和智能合约来防范这种稳定币的道德风险和市场风险。比如说,用以太坊去获取Dai的抵押率,MakerDAO认为目前应该在150%左右。也就是说,你想要借出1美元Dai,那你得存入价值1.5美元的以太坊币。

而你这笔加密资产又是被智能合约给冻结住的,MakerDAO这个组织也拿不走,你不用担心。

但被抵押在这儿的这批加密资产的价值也在时刻波动啊,怎么能够把Dai的币值稳定在1美元呢?Dai也是用智能合约来管理这件事。按照算法的约定,如果Dai的价格跌破1美元,算法就会提高贷款利率,用户嫌贵就会减少持有Dai,把Dai退还回来。退还回来的Dai被销毁,总供给量就变少了,价格就能再被推高。反过来,要是Dai的价格高了,算法就反操作,降息。

这之外Dai还有一组机制是用来应对市场价格的剧烈波动:

比如说,要是用户还不了钱,或者抵押资产的价格暴跌,算法就会在跌破某一个抵押率之后自动清算抵押品,回购对应数量的Dai。只要算法的响应速度够快,抵押率还没有跌破100%,MakerDAO这边就肯定不会吃亏。

但要是用户的抵押资产价格闪崩,都没能给智能合约留出反应时间,那怎么办呢?这个时候,就要靠MakerDAO来承担亏损了。我们在15讲说过,DAO是一种去中心化自治组织,它也是由一群协作者组成的,MakerDAO里的这些成员就会按照约定,来分摊这些资产损失。

那成员们为什么愿意分摊别人的信贷损失呢?因为他们相当于MakerDAO的股东。MakerDAO给这群股东另行发行了一种代币名叫「MKR」,MKR的约定是,持有者可以分享Dai项目产生的收益,但也要分担资产损失的风险。

但要是整个加密市场的波动幅度太大,也超出了智能合约所要求的股东们的承担额度上限,那谁来扛事儿呢?这个时候,MakerDAO的智能合约就会增发新的MKR,来折价出售,吸引新的股东进场。

Dai比起USDT就要更去中心化了,智能合约也扛得住审查,所以它的价格目前也确实能够稳在1美元上下。但它也有缺点,缺点是要用过高的抵押率来确保智能合约可执行,而用户抵押的资产又收不到利息,利用率低,所以Dai的总市值在3月初只有96亿美元,比起USDT和USDC们又差了一个量级。

 

 

第三种流派,就更具有加密范儿了。这种流派叫「算法稳定币」。但这个流派很新,还没谁能建立真正的群众基础。

所谓算法稳定币,就是用算法来参与市场套利,来稳定币值。

比方说,有一个从2017年到现在已经被推翻又重生了三次的算法稳定币项目,叫Basis。它同时发行三种代币:

第一种,BAC,C就是Cash,现金的缩写,BAC也就是锚定1美元的稳定币,发给贷款人用的;

第二种,BAS,S就是Share,股份的缩写,BAS是发给股东的,等于也是圈起了一个DAO组织来做项目管理;

第三种,BAB,B就是Bond,债券的缩写,BAB是应对波动用的。

三种代币怎么协同作战呢?要是BAC稳定币的价格低于1美元了,那持有者可以按照一定的折扣买BAB债券,同时销毁手里的BAC稳定币,来减少市场上的BAC总供应量,把它的价格拉回1美元。这就有点像现实世界里的央行在流动性泛滥的时候,发行央行票据来收回流动性。

要是市场来了新需求,BAC稳定币的价格高过了1美元呢?你持有的BAB债券可以1:1再兑换成BAC现金,你用过的BAB债券再被销毁。这又相当于央行给市场投放流动性,回收票据。

如果BAC稳定币的价格继续升高,市场已经没有足够的BAB债券可以回收了,那这个时候,智能合约就会增发BAC稳定币,派发给BAS股份的持有者,也就是BAC稳定币项目的股东们。

Basis这个稳定币项目,比起USDT和Dai,既做到了去中心化,也无需资产抵押。但它其实是相当于一个庞氏结构的资金盘,有赖于盘子外面有资金在不断地进场,来支撑这个稳定币的价格,也支撑老人获利。但要是整个市场对BAC稳定币的需求减少得比供给量还快,那它的整个获利逻辑就失效了。所以过去几个月,BAC稳定币的价格虽然稳定,却不是稳定在1美元,而是稳定在2美分附近。

 

 

截止到2022年,USDT仍然是加密市场里流动性最广、也最受欢迎的稳定币,它这两年一直在极速增发,但它在稳定币里的市场份额已经从2019年的81.7%,下降到了2022年初的45%。这些腾出来市场份额被谁抢走了呢?主要还是USDC这类的中心化交易所发行的新稳定币。

你会发现一件很妙的事:人们哪怕在追求区块链去中心化的信仰之路上,身体仍然很诚实,会倒向有真实抵押资产的,也具有基础信用的某一个中心机构。

这对我有一点别的启发,我接下来还会想跟你聊聊,人们如何借助区块链机制,来跳过信用的原始积累所需要的时间。

再见。

股市有风险,投资需谨慎。
公司敞开聊,股票别瞎买。

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