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什么是风投基金最重要的事?投中研究院发布2022上半年VC/PE报告

7月16日,投中研究院发布了2022上半年VC/PE报告。从募资情况看,今年上半年新成立基金4683只,同比增加33%;不过,总的募集额反而小幅下降了。这说明,单笔基金的募资规模在缩小。

从投资情况看,今年上半年VC/PE市场投资数量3792起,同比小幅提升;但总的投资额同比下降17%。也就是说,投资的情况和募资差不多,交易数量更多,而单笔金额更小,市场变得更加分散化。

如果细分轮次的话,天使投资的数量占比为22%,VC占比62%,PE占比16%。和前两年相比,前期的天使投资和VC的投资占比显著提升,而后期的PE投资占比缩小。主要是疫情之下,中晚期项目的盈利受很大影响,资本不愿意投,而更倾向于去找更早期的项目。

消息就是这样,来看看能学到什么知识。

你可能会问,难道早期项目就不受疫情影响?创投圈素有这样的说法:“天使投资看团队,A轮看产品,B轮看数据,C轮看收入,上市看利润”。所以,投早期项目主要看团队和产品,而不太考虑业绩。相当于你是要去判断一个幼儿园的孩子是不是骨骼清奇、未来必成大业,你肯定不会去看他现在考了多少分。这就是为什么,在市场整体业绩不好的情况下,早期项目反而更受欢迎。

反过来看,如果资本都不愿意投后期项目了,后期项目融资困难,会直接影响到上市或者其他变现途径,那么,资本的退出就成为大问题。我们知道,基金的投资收益要落袋为安,必须跑完“募、投、管、退”这四个步骤,也就是,募集资本、投资项目、投后管理、资本退出。很多基金会把大量精力放在前两个阶段,也就是募资和投资,而对投后管理不太上心,至于资本退出,则多少有点看天吃饭的意思。

不过,据苏世民说,他是全球最大的私募基金黑石集团的创始人,如果最后一步“退”没做好,那么前面的“募、投、管”做得再好,也是白干。后来,国内投资机构嘉御资本的创始人卫哲,把苏世民的这个观点又推进了一步。卫哲提出,正确的顺序不是“募、投、管、退”,而应该正好倒过来,“退、管、投、募”,其中最重要的就是资本退出。也只有退出成绩,才能真正显示一家基金的成色。

以前,一家投资基金想要表明自己的业绩,都用IRR这个指标来说事儿。IRR是指基金的内部收益率,只要投出去的公司估值涨了,基金的IRR就水涨船高。相当于你买的股票涨了,你的投资收益率就高了。

换句话说,IRR和股票收益率一样,是账面收益,并没有真正落袋为安。只不过,卖股票你随时可以卖,投资基金想要退出可没那么简单。也幸好是IRR不体现退出成绩,一只基金的投资组合中只要有一两个明星项目,短期内估值涨得猛,IRR就会很好看,然后基金就可以拿这个漂亮的IRR数据来继续募资,当时的市场也认。

但是从去年开始,情况变了。当时有一大波基金面临到期,又正好遇到美股、港股的IPO数量缩水,A股屡屡破发,资本退出受阻。一批IRR很好看的基金别说赚钱了,连本金都没收回来。市场这才反应过来,哦,原来不能只看IRR,更应该关注的是DPI。

DPI是指投入资本分红率,反映的就是基金的退出成绩,投资到底退出返现了多少。DPI等于1,表示投资成本全部收回,不赚不赔。人民币基金的投资周期一般是七年,按说,到第七年的时候,DPI为1是及格线,而实际情况是,很多基金到第七年,DPI才25%,投资组合中大多数项目的退出时间遥遥无期。

据说,现在你去跟投资机构的人聊天,他最怕你问起的就是DPI。而嘉御资本的卫哲说,他们的基金一开始就设立了明确的DPI标准,叫“5/8理论”:“8年期的基金,到第五年末DPI要大于1;如果是12年期的基金,那就是12×5/8,大约是在7.5年时,基金组合DPI要大于1。”

那么,嘉御资本怎么保证达到这个DPI标准呢?前不久,卫哲在接受《中欧商业评论》访谈的时候,提出了关于退出的“三大纪律”。

第一,在投资标的上,他们一贯主张“拒绝小而美、拥抱高大上”。“小而美”是指预估市值在200亿元以下的公司,“高大上”是指预估市值在1000亿元以上的公司。嘉御资本规定,如果预估市值不超过200亿元,则一律不予立项。

为什么拒绝“小而美”?还是从退出来考虑的。在这方面,他们吃过亏。之前投过一个项目,IRR有四五倍,账面收益很好看,最后公司也上市了。但问题是,公司总盘子太小,只有四五十个亿,你稍微卖一点就会把股价往下砸,只好捂在手里一两年都卖不掉。“从退出角度看,流通性比收益率更重要,没有流通性就等于没有收益。”

第二,退出不是以单个项目来看,而要看投资组合。卫哲认为,对于投资公司来说,“周期大于配置,配置大于组合,组合大于明星项目。不是有几个明星项目就行了,而是一期基金的组合成功比单个项目重要。”

一只基金的组合就像一支球队,项目之间要相互配合,有的打前锋,有的打后卫。在嘉御资本的投资组合中,新消费类、跨境电商类项目就是前锋,它们的任务是帮助整个基金完成DPI。所以这些项目一般在比较后期的阶段进入,投完以后在较短期内就可以退出变现。而像科技类、企业服务类项目是后卫,它们的任务是拉高整个基金的回报倍数。这类项目需要在更早的阶段介入,持有6年以上的时间。只有不同行业的各个项目相互配合,才能实现既有高IRR,又能达到DPI标准。

第三,很多基金有专职的募资团队、投资团队和投后管理团队,但没有专职的退出团队,退出的事情往往是由投资团队兼着做。但实际上,投资和退出是两个完全不同的工种,需要的经验并不一样,出发点也不一样。有可能,投资团队忙着看新项目就忘了退出这回事,或者甚至和被投公司相处很好,有感情了不想退出了。

这种情况下,很有必要设立一个“六亲不认”的退出团队来专门负责卖出。嘉御资本是从一开始就设立了专职的退出团队。在每次的投委会上,退出团队也要列席,评估退出预期和退出方式是不是合理。

通过严格执行退出“三大纪律”,在嘉御资本总共投出的100多个项目中,有超过1/3实现了IPO或者并购退出。如果用一句话概括这种投资理念,就是“以终为始,方得始终”。

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