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经济学家怎样解释大萧条?2022年诺贝尔经济学奖颁布

10月10日,2022年诺贝尔经济学奖揭晓。获奖得主是三位美国经济学家,本·伯南克、道格拉斯·戴蒙德、菲利普·迪布维格,他们因为“对银行和金融危机的研究”而获奖。这三位将分享1000万瑞典克朗奖金,约合人民币642万元。其中第一位获奖者,本·伯南克你一定不陌生,他在2006年接替格林斯潘成为美联储主席,并经历了2008年金融危机的全过程。

消息就是这样,来看看能学到什么知识。

说起金融危机,历史上波及范围最广、影响时间最长、对经济打击最大的危机,就是1929—1933年大萧条。学界对大萧条的成因有很多解释,比如“投机泡沫论”,认为大萧条本质上是由狂热投机导致的泡沫破灭造成的,类似历史上的荷兰郁金香事件;还有“需求不足论”,认为大萧条是当时美国社会严重的贫富分化导致的需求不足造成的,我们都在课本上学过资本家倒牛奶的故事;等等。

而这次获奖的两位学者,戴蒙德和迪布维格则提出了一个新解释,“银行恐慌论”。也就是,核心原因不在经济基本面,而是市场信心崩塌形成的连锁反应。信心崩塌导致银行挤兑,挤兑导致银行大规模倒闭,银行倒闭导致流动性全面紧缩,流动性紧缩导致更多企业资金链断裂、破产倒闭,于是市场更加恐慌,从而形成了一个不断恶化的、自我实现的预言。

我们知道,按照古典经济学理论,市场有它自己的运行规律,经济可以通过“看不见的手”来自我调节,无需外部力量干预。但是,在“银行恐慌”的传导机制下,市场的自我调节机制失灵了。必须要借助外部力量干预,为市场注入额外的信心,才能打破不断下滑的恶性循环。

那么,当时有能力做这件事情的人是谁呢?伯南克认为,如果当初美联储能够站出来,给银行体系注入大量资金,就不至于出现银行连锁倒闭的局面,也就不会引发后来大量企业破产、大批民众失业的惨状,大萧条的悲剧可以避免。只可惜,当时的美联储啥都没做,任由恐慌蔓延。伯南克在他的老师,米尔顿·弗里德曼的90岁生日会上发言时说,“美联储应该为此受到谴责”。

有意思的是,这位谴责美联储的经济学家,后来当上了美联储主席。更巧的是,就在伯南克走马上任后不久,就发生了大萧条之后最严重的金融危机。这一次,美联储在伯南克的带领下反应迅速,在第一时间通过购买国债、开启贴现窗口等形式,向市场注入大量流动性,并大幅降低利率。后来大名鼎鼎的“量化宽松(EQ)”政策,就是由伯南克首先开启的。

业界普遍认为,伯南克对大萧条的深刻理解,以及面对危机时表现出的“行动的勇气”,让美国以较小的代价迅速走出了2008年金融危机,成功避免了本可能发生的又一次“大萧条”。这次诺贝尔奖经济学奖颁给伯南克等三位经济学家,表明,“银行恐慌”以及由此带来的流动性危机,成为学界认可的对大萧条的主流解释。

不过接下来,我还想给你介绍一种对大萧条的非主流解释,它和前面的观点针锋相对,这就是由日本野村证券首席经济学家辜朝明提出的“资产负债表衰退”理论。

前面说了,“银行恐慌论”认为,大萧条的根源是恐慌造成银行大量倒闭,市场上没人也没钱可以放贷了,也就是“贷款人消失”。这时候,需要中央银行出来担任“最后贷款人”角色,给市场注入流动性,就能消除危机。

但是,辜朝明在研究日本1990年代资产泡沫破灭时,发现一个悖论。日本央行在泡沫破灭后,是完全按照教科书式的宽松货币政策来刺激经济的,市场流动性充足,长期执行零利率,但日本就是迟迟无法走出萧条。这是为什么?

辜朝明进一步研究发现,真正的问题并不是“贷款人消失”,而是“借款人消失”。也就是,一夜之间,所有人都不愿意借钱了。金融市场崩溃之后,资产价格大幅缩水,导致很多企业从资产负债表上看,已经资不抵债。但其实企业的核心经营业务是健康的,有稳定现金流。这时候,如果你是企业经营者,你会怎么办?

你肯定不会大大方方地公布自己的资产负债表,因为一旦外界发现你资不抵债,银行就会切断你的资金链、供应商也会拒绝给你账期,企业马上就会陷入困境。所以,你会小心翼翼地掩饰企业的资产状况,同时不动声色地拼命埋头搞生产,把赚来的每一分钱都拿去还债,希望尽快修复资产负债表,把净资产由负转正。这个时候,你所追求的目标已经不再是利润最大化,而是负债最小化。利率就算降到零,你也不想再增加一分钱的债务。

一旦所有企业都这样想,就会造成“借款人消失”,信贷持续萎缩。由借款人消失造成的经济萧条,就是“资产负债表衰退”。这个时候,央行作为“最后贷款人”向银行注入大量资金,是没有用的。因为没人来借钱,这些天量资金只能躺在银行金库里,没法进入实体经济。这就是日本在1990年代资产泡沫破灭后的真实情况。

辜朝明进一步认为,大萧条也是一场“资产负债表衰退”,就算美联储出手救援,也起不到多大作用。当时美国缺的不是“最后贷款人”,而是“最后借款人”,也就是,需要有人把钱从银行借出来,花掉,让钱进入实体经济循环。后来的罗斯福新政,就是由美国政府出面担任了“最后借款人”,才让美国走出了危机。

再来看2008年金融危机,当时美国、欧洲、日本的央行都实行了同样的量化宽松政策,为什么是美国最先走出危机?辜朝明认为,功劳不在美联储的量化宽松,而是美国政府再一次出来充当了“最后借款人”角色,推行了积极的财政刺激计划。而欧洲、日本则在量化宽松的同时,采取了紧缩的财政政策,从而陷入“资产负债表衰退”,迟迟走不出来。

当然,无论是“银行恐慌论”还是“资产负债表衰退”,都不是对大萧条的最终解释。伯南克曾在1995年写下一句话:“对大萧条的解释是宏观经济学的‘圣杯’,我们至今尚未找到途径染指这座圣杯。”这次诺奖的颁布,并不意味着经济学家们已经找到了圣杯,他们仍然“在路上”。

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