投資時，為什麼要把比特幣當成熊貓？

在本文中，我們將探討比特幣和熊貓之間意想不到的相似之處，以表達我們對比特幣生態係統的興趣。

作者：Catrina Wang，Portal Ventures 投資合夥人

編譯：Luffy，Foresight News

我們都喜歡熊貓，它們很可愛。但由於繁殖問題，它們數量稀少。作為世界上最珍貴的動物之一，它們也是極好的保值手段（每隻熊貓每年的租金「收益」為100 萬美元）。

我們把熊貓養在動物園裡，主要是為了欣賞它們可愛的樣子。由於生物學特徵，它們每天重複著這樣的生活：吃竹子、睡覺、排便，然後循環往復。有一天，有人想出了一個主意：如果我們訓練或基因改造熊貓，讓它們對我們的社會更有用，會怎麼樣？嗯，一個有趣的想法。事實上，讓熊貓貢獻更多勞動力將會增加世界GDP。

到此為止，可能大多數讀者都明白我要說的是什麼了。

• 熊貓=比特幣
• 熊貓的受歡迎程度= 比特幣作為價值儲存手段的吸引力
• 讓熊貓更「有用」=讓比特幣像EVM 一樣可編程

在本文中，我們將探討比特幣和熊貓之間意想不到的相似之處，以表達我們對比特幣生態係統的興趣。

一、為什麼看好比特幣生態？

讓比特幣變得更有用而不是隻是躺在硬體錢包裡的嘗試並不是什麼新鮮事。比特幣在加密市場的主導地位引發了人們的好奇心和努力，而我們目前正處於這段旅程最波瀾壯闊的時代。

首先，我們回顧一下反對提高比特幣生產力的主要觀點

1.比特幣應該是一種價值儲存手段，這是一些喧囂且不屈不撓的“BTC OG”中最普遍持有的信念，但由於稍後將討論的催化劑的出現，社區情緒最近發生了重大轉變。

2.Wrapped BTC (WBTC) 的產品市場契合度不高：WBTC 是以太坊上的一種ERC-20 代幣，代表比特幣，由託管機構BitGo 持有的比特幣以1:1 的比例支持。 WBTC 的市值目前約為50 億美元，最高的時候約為150 億美元，僅佔比特幣市值的一小部分。然而，我們認為WBTC 活動水平的低迷遠遠不能表明公眾對提高BTC 生產力的興趣。相反，它隻是表明中心化+ 以EVM 為中心的BTC 的方式可能還不夠。

比特幣並不是為可編程性而設計的：比特幣的智能合約是使用腳本來實現的，腳本是一種非圖靈完備的程式語言，這是一種透過限製攻擊來最大化網路安全性的設計選擇（例如，使用腳本語言不會發生重入攻擊）。

與普遍看法相反，比特幣確實支援智能合約，儘管與以太坊或Solana 等其他區塊鏈相比，它的功能非常簡單。目前比特幣上可用的智能合約類型包括：

• Pay-to-Public-Key-Hash (P2PKH)
• Multi-Signature Scripts
• Time-Locked Bitcoin Transactions
• Pay-to-Script-Hash (P2SH)
• Pay-to-Taproot (P2TR)

但是，為什麼我們不能放任比特幣，讓它成為本來應該成為的價值儲存手段呢？

原因可歸納如下：

1.比特幣流動性湧入DeFi 的誘惑

過去五年，比特幣一直主導加密貨幣市場，市佔率在40%-70% 之間浮動。相較之下，儘管L2 和DApp 都在蓬勃發展，但以太坊的市場份額在高峰時期也僅為20%。來看一個簡單的數學計算：如果釋放比特幣潛在流動性的三分之一，理論上我們可以將目前DeFi 流動性規模增加一倍。當然，我們不應該假設向DeFi 注入的流動性將與BTC 的市場規模相稱——畢竟，大多數比特幣持有量屬於機構，機構永遠不會「degen」。本文稍後將討論這些細微差別。

2.抵消每次比特幣減半對網路安全的侵蝕

比特幣減半是指每四年減少一次礦工驗證網路交易的獎勵。目前，區塊獎勵為每個區塊6.25 BTC，下一次減半將於2024 年4 月進行。雖然減半是比特幣控製其供應量設計中不可或缺的一環，但它可能會以兩種方式影響網路安全性：

• 礦工數量減少：減半直接降低了礦工的獲利能力，導致一些礦工在挖礦成本超過回報時關閉礦機。
• 降低51% 攻擊的成本：每次減半，賄賂礦工進行51% 攻擊的成本也會減少一半。

比特幣有兩種方式可以應對網路安全的磨損：

• 第一個方式（不太可靠）：比特幣總供應量的稀缺性推高了代幣價格。然而，比特幣的最大供應量約為2,100 萬枚是眾所週知的，並且已被定價，比特幣的即時價格更多地受到宏觀和加密貨幣市場情緒的驅動。
• 第二個方式（此處討論的要點）：假設比特幣網路上不斷增加的鏈上活動所產生的費用將隨著時間的推移而增長，以補償不斷減少的區塊獎勵。除了今年早些時候的Ordinal 銘文熱潮之外，這個方式還沒有發揮過作用，但這種情況即將改變。

增加對比特幣區塊空間的需求以提高礦工的費用，是對比特幣網路生命力和安全性的不可妥協的追求。

3.迫在眉睫的催化劑

a.12 個現貨比特幣ETF 申請：全球最大的資產管理公司貝萊德(BlackRock) 於6 月提交了現貨比特幣ETF 申請。緊隨其後，富達投資(Fidelity Investments)、景順(Invesco) 和WisdomTree 等機構提交的一係列類似的ETF 申請。這些行為背後的意義是多重的：

• 市場準入：美國80-90% 的財富由財務顧問或機構控製，如今他們進入市場的主要方式是透過ETF。現貨ETF 的批準將對市場需求產生重大影響，增量不僅僅是一倍。
• 價格影響：現貨ETF 實際上需要金融機構購買並持有標的資產，而比特幣期貨ETF 則是基於合約。
• 監管舒適度：此ETF 將接受SEC 監管，可能增強投資者信心和市場穩定性。
• 產業訊號：推出現貨比特幣ETF 標誌著加密貨幣合法化並融入傳統金融的重要一步

b.將發生2023 年4 月的下一次減半的影響：從歷史上看，比特幣減半事件與價格大幅上漲相關，如下圖所示（由Cointeleprah 提供）。

4.比特幣的UTXO 模型更適合某些用例/ 功能

• 隱私：UTXO 模型透過使每個UTXO 不同來增強隱私性，這使得追蹤交易歷史比以太坊更具挑戰性。
• 簡化驗證：使用UTXO，驗證交易更簡單。每筆交易都引用特定的UTXO 作為輸入和輸出，使節點更容易驗證交易，而無需計算網路的整個狀態。
• 安全性：UTXO 模型具有一定的安全優勢。在網路受損或被攻擊的情況下，UTXO 模型可能對特定UTXO 造成損害，而基於帳戶的模型可能會暴露更廣泛的帳戶及其相關資產。
• 原子交換與智慧合約：UTXO 模型也適用於原子交換，不同區塊鏈上的交易可以同時執行。此外，雖然以太坊的帳戶模型由於其圖靈完備的語言而更有利於複雜的智能合約，但比特幣的UTXO 模型仍然可以有效地執行更簡單、更具確定性的智能合約。

5.對比特幣區塊空間的需求無法滿足，而比特幣區塊鏈的現狀根本無法支撐

在Ordinals 熱潮期間，幣安必須與閃電網路整合以降低傳輸成本。薩爾瓦多等地的用戶在加密Twitter 上表示，100 美元的交易費用接近20 美元。有趣的是，幾個月前我的實驗性BRC-20 鑄造的Gas 費用是800 美元。這些情況必須改變。

最重要的是：比特幣社群正處於復興之中…

1.Taproot 升級（不是那麼新的「新聞」，但最近取得了成果）

Taproot 升級於2021 年11 月在鏈上激活，透過Schnorr 簽名（ BIP 340 ）使比特幣更加私密和安全。透過引入BIP341 的Pay-to-Taproot (P2TR) 和Merklized Alternative Script Trees (MAST)，更具可擴展性；並且透過修改比特幣的腳本語言來讀取Schnorr 簽名，更具可編程性。我們的分析師Vikramaditya Singh 總結了Taproot 升級。

2.Ordinals、BRC-20 以及新標準

Ordinals 是透過比特幣協議的兩次更新來實現的：2017 年的隔離見證(SegWit) 和2021 年的Taproot。這些更新擴展了區塊鏈上儲存的數據，允許圖像、影片和其他媒體的存儲，從而催生了Ordinals。緊隨其後的是DOMO 發明了BRC-20 代幣標準，將JSON 帶入Ordinals——作為一項思想實驗。

BRC-20 沒有什麼基礎價值：它不具備你所期望的以太坊ERC-20 的智慧合約功能、可程式性或互通性。新代幣標準替代方案是社區中正在進行的熱門工作，由Casey Rodarmor（Ordinals 的發明者）率先提出。

 Rodarmor 對比特幣現有的可替代代幣協議的問題，來源：Casey Rodarmor

不管怎樣，2023 年初BRC-20 和Ordinals 的迅速崛起使礦工的比特幣費用收入增加了128 倍，總計高達4,450 萬美元（註：統計範圍為今年1 月至6 月）。

3.BitVM

BitVM 是在不更改操作程式碼的情況下實現圖靈完備比特幣合約的第一步。 BitVM 的關鍵創新是：

• 透過Bit Commitments 在不同的UTXO 或不同的腳本之間引入狀態。
• 透過邏輯閘實現可驗證性：可以透過解構虛擬機器中的任何有問題的程序來驗證執行，並由證明者驗證執行的有效性。這確保了任何虛假聲明都可以很快被證明是錯誤的。
• 保持比特幣網路輕量級：與以太坊上的Optimistic Rollup 類似，BitVM 不會在比特幣上執行大量計算。相反，它最大限度地減少了鏈上活動，隻是反駁不正確的執行，更多充當求解器和驗證器。比特幣交易中僅使用BitVM 程式的輸出。

雖然今天BitVM 的功能極為有限，隻有一種名為零檢查函數的可行功能，但未來的潛在用例包括帶有側鏈的雙向掛鉤，用於實現可擴展性。如果可以在BitVM 中建置ZK 驗證器，那麼無需軟分叉即可啟用比特幣上的Rollup。更多資訊可以參考Stephan Livera 的播客。

4.用於比特幣擴容的Urbit 架構

• 比特幣共享UTXO 和客戶端驗證模型與Zorp 的Nockchain 天然契合
• Volt：Urbit 上的閃電網路實施
• 使用Urbit 的內建身分在比特幣上實施L2 擴充解決方案

5.圍繞擴容的新思維

比特幣社群提出並檢驗了各種實驗方法，包括：

• Taproot Assets：由Taproot 驅動的協議，用於在比特幣區塊鏈上發行資產，並與閃電網路配合以實現快速且低成本的交易。
• RGB：在比特幣生態係統Layer 2 和Layer 3 上運行的用戶端驗證狀態和智慧合約係統，也可與閃電網路搭配使用。
• Spiderchain：比特幣的PoS Layer 2，使用分散式多重簽章網路來保護Botanix 上所有實際比特幣的安全。
• STX 的sBTC 和Nakamoto 升級：STX 的重要裡程碑，正式成為比特幣的L2 並確保BTC 100% 安全。 sBTC 旨在成為BTC 的信任最小化錨定代幣。
• 各種生態係統與閃電網路的整合：SOLightening（Solana 與閃電網路的整合）、Binance、Coinbase、Cash App 等。
• 建構者興趣與孵化器激增：比特幣社群也出現了令人興奮的時刻，以培育開發者生態係統和新想法，即Bitcoin Startup Labs、Bitcoin Frontier Fund、Outlier Venture 的BTC base camp、Wolf Incubator 等。

二、我們的觀點：比特幣資本效率優於可程式性

以太坊的明確使命是成為可編程性的互聯網計算機，與此相反，比特幣的使命一直是激烈爭論的話題。未來比特幣的定位將是什麼：作為價值儲存手段的「惰性」數位黃金、新興市場的支付貨幣，還是可編程且高效能的Layer 1 貨幣？

長久一直，比特幣所扮演的角色一直是激烈爭論的主題：機構級資產、全球匯款係統還是可程式區塊鏈網路？雖然比特幣一直是事實上的價值儲存手段，但許多技術、製度和市場催化劑推動它走向比「懶惰」的數位黃金更俱生產力的方向。在這篇文章中，Catrina 介紹了她對比特幣創新歷史、新運動的催化劑等方面研究，並證明了這個結論：比特幣的資本效率比可程式化更重要。

在我們看來，這種模糊性是一種特性而非錯誤。圍繞比特幣應該是什麼的分歧正是我們建構圍繞比特幣的多元化且充滿活力的生態係統所需的催化劑。

我們看到兩個重疊但又不同的創新流派：「可程式性」與「資本效率」。

「可編程」類型透過解決比特幣原生智慧合約和擴展性（速度和成本效益）的缺乏，將比特幣開發為類似以太坊的生態係統。其範圍涵蓋各個垂直領域，包括

• 與其他鏈的互通性，例如EVM 整合。
• 複雜的DeFi 和交易功能，包括Swap、各種DEX 平台、合成資產和LSD。
• 支援Ordinals、BRC-20 和進一步的代幣標準
• 能夠使用特定的代幣標準在比特幣鏈上發行新資產。
• 利用比特幣作為資料可用性層的Layer 2 解決方案，例如VM、Rollup 和其他擴充解決方案。

「資本效率」類型將比特幣視為一種價值儲存資產，並在此基礎上創建基本的金融產品。他們並不優先考慮比特幣鏈的可擴展性或多功能性。相反，他們隻專注於將比特幣金融化，以實現穩定的收益率，在平衡風險的同時提高比特幣的資本效率。這種方法是「比特幣作為價值儲存手段」精神的逐步延伸：

• 無需信任的比特幣質押和收益。
• 原生比特幣穩定幣。
• 比特幣支援的穩定幣。
• 比特幣保險，無論是鏈上或鏈下。
• 解決比特幣MEV（礦工可提取價值）問題的解決方案
• Layer 2 解決方案，在上下文中定義為任何可加快交易速度並降低比特幣網路費用的擴展解決方案（可能包括虛擬機器、Rollup、使用比特幣作為DA 等）。

L2 擴展解決方案同時屬於這兩類，因為它作為基礎設施，使比特幣更具可編程性和資本效率。這是我們感興趣的領域。

我們認為，增強比特幣的資本效率更為重要，原因如下。

比特幣明顯的產品市場適合作為價值儲存手段

誰擁有整個加密產業最明確的產品市場契合度？對於原生DeFi 用戶來說，答案可能是以太坊。但對於非加密貨幣人群來說，比特幣是一種價值儲存手段。

為什麼不利用和擴展這個經過驗證的PMF 作為唯一的數位黃金，而是在別人擅長的領域使力？畢竟，比特幣生態係統之外有大量特定用例的解決方案（Solana、ETH L2、像Monad 這樣的新EVM），這些解決方案「從基因上」設計為比比特幣鏈更適合速度和可擴展性。

淨新需求來源不是degens

當我們對比特幣釋放流動性的前景感到興奮時，我們要問自己的一個重要問題是：新的流動性來自哪裡？我認為是機構比特幣持有者和非原生加密貨幣散戶持有者。與熟練的DeFi 使用者（或稱「degens」）不同，機構和散戶投資者都具有類似的低風險偏好和對複雜性的容忍度。對這些全新客戶群體有吸引力的是比特幣產品的簡單性，這些產品使他們的比特幣更具“資本效率”，產生可持續和可靠的收益，而沒有複雜的操作和交易對手風險。

花費、使用比特幣的心理

由於各自的認知和特徵不同，BTC 和ETH 的轉移心理有很大不同。實際上，一個人將比特幣從硬體錢包轉出，最需要的是什麼？最重要的考慮因素是安全。增強的可程式性伴隨著漏洞擴大的成本，這可能會阻止規避風險的機構礦工和持有者參與。

用熊貓的類比來總結一下，我們的重點是尋找有助於繁殖更多熊貓寶寶的項目，而不是改變熊貓的DNA。

三、改進比特幣的不同嘗試

總體而言，我們還沒有看到不需要BIP（比特幣改進提案）即可通過的完全去信任的雙向掛鉤解決方案。 BitVM 似乎是目前最有前景的解決方案，但它仍處於起步階段，前面的路還很長。

老一輩探索者

比特幣領域長期持續的創新者，具有以下先發優勢：

• 社區支持
• 流動性
• 代碼。

Stacks

我們的暑期實習生Vikram 撰寫了一篇關於STX 的深入探討。自2022 年2 月以來，我一直在親自追蹤STX 生態係統，對其設計方法的一些常見批評是新語言，這不是圖靈完備的，sBTC-BTC 掛鉤並非完全無需信任，並且缺乏EVM 相容性。然而，該項目仍然有許多優點：

• 首先，質押STX 可以賺取BTC，這使其成為非常獨特且有價值的資產。
• 計劃於2024 年初推出兩個生態係統催化劑（Nakamoto 升級和sBTC）。
• 未來計劃將EVM 和RustVM 結合在一起的L3/ 子網路。
• 就代幣經濟學而言，很大一部分（~78%）是鎖定的。
• Stacks 是比特幣上最大的通用L2 生態係統之一，與更專注於支付的閃電網路不同。

Rootstock

Rootstock (RSK) 是一條比特幣側鏈，它將與以太坊虛擬機(EVM) 相容的智慧合約引入比特幣網絡，提高了比特幣交易的速度。與使用原生BTC 在比特幣區塊鏈內運行的閃電網路不同，RSK 利用雙向掛鉤，將BTC 跨鏈至RSK 的衍生資產smartBTC（或RBTC）。 RBTC 與BTC 保持1:1 的掛鉤，但並非無需信任，並且由於其安全性基於合併挖礦而依賴中心化託管人。

Threshold Network

使用門限ECDSA 簽章來橋接以太坊和比特幣網路。它以BTC 為儲備鑄造ERC-20 tBTC，並透過驗證者之間的多重簽名方案與誠實多數假設實現BTC-tBTC 掛鉤。

Liquid 網路是一條比特幣側鏈，允許用戶將其BTC 錨定到Liquid 網絡，在Liquid 網路中將其轉換為相應的代幣(L-BTC)，並可用於更快、更保密的交易。然而，與RSK 類似，它對信譽良好的加密貨幣交易所和服務提供者等「職能機構」也有類似的信任假設。

閃電網路

比特幣上的第2 層擴展解決方案，使用支付管道混合鏈上結算和鏈下處理，以加快並降低交易成本。儘管我認為閃電網路更多是一個專門針對支付用例的「應用程式」鏈，而不是像Arbitrum 這樣旨在成為自己的多功能生態係統的以太坊Layer 2。

該網絡在過去兩年中增長了1212%，截至撰寫本文時，TVL 約為1.6 億美元。然而，鏈下元件也帶來了獨特的挑戰，例如威脅網路的替換循環攻擊。

缺點：閃電網路並非完全無需信任，因為它需要具有足夠流動性和持續在線的點對點支付管道。當用戶下線時，有單方面通道關閉的風險，可能導致資金被截留。這些管道的擁塞可能會使網路面臨詐欺和攻擊。

閃電網路的使用也會帶來各種成本。由於驗證時間較長，網路延遲會導致礦工的交易費用更高。由節點設定的額外路由費用適用於多個渠道的交易。任何使用閃電網路的企業或交易所也可能會增加額外費用。因此，即使Taproot Asset 或Taro 等協議有潛在的改進，使用閃電網路進行序數Ordinal 仍然可能會產生難以接受的費用。

新生代冒險家

Taproot Assets（以前稱為Taro）和RGB

Taproot Assets 和RGB 等新措施旨在實現比特幣上的資產發行並與閃電網路合作。雖然我還沒有機會與任何一個團隊聊天，但如果他們在比特幣上啟用原生穩定幣，利用閃電網路進行安全傳輸（假設沒有攻擊或安全問題），然後回到比特幣利用其安全性作為資料可用性層。這是否有可能導致在比特幣上創建新的ERC-20 等效係統？

比特幣上的Rollups/L2

• Botanix Labs：使用SpiderChain 的比特幣上的EVM L2（不需要BIP）
• Alpen Labs：比特幣上的ZK Rollup（需要BIP）
• BitVM：透過詐欺證明使比特幣圖靈完備（不需要BIP）

比特幣上信任最小化的質押（Portal 最近的主要關注點之一）

• Babylon：一個無需跨鏈橋且信任最小化的比特幣質押平台。質押者可以透過他們選擇的PoS 鏈的貨幣代幣賺取收益。類似比特幣的Eigenlayer，但具有額外的加密創新層，可以在不可削減的比特幣鏈上進行「削減」。
• Papaya：一個使用STX 和sBTC 底層基礎設施進行比特幣質押的平台。
• Atomic Finance：利用DLC 讓用戶獲得比特幣的自我託管收益。

要不要EVM

是否與EVM 相容並不影響我們對新創公司投資偏好的看法。雖然與EVM 相容允許獲得EVM 生態係統中的流動性和產品，但它也增加了比特幣持有者的風險敞口。此外，關注EVM 相容性違背了「資本效率」的論點，因為目標是從比特幣生態係統中釋放新的流動性，而不是相反。 Solana 從來沒有優先考慮EVM 相容性，就像Apple 到Android 或Nvidia 到Intel 晶片標準等Web2 成功案例一樣。

總結

最後，回顧我們之前對熊貓的類比，我們相信能夠生產更多熊貓寶寶的技術（即更具「資本效率」），而不是那些使熊貓偏離其核心優勢（可愛）的技術。我們特別關注的垂直領域是：

• 比特幣上的擴展解決方案（Rollups/L2）
• 比特幣支援的穩定幣
• 比特幣保險產品
• 比特幣MEV 問題的解決方案

感謝以下朋友審閱我的稿件並提供寶貴的回饋：Portal Ventures 的Evan Fisher、Token Terminals 的Aleksis Tapper、Sora Ventures 的Jason Fang、Multicoin 的Kyle Samani、Bitcoin Frontier Fund 的Kevin Williams 和Kyle Ellicott、 Amber Group 的Jian &Haotian、Babylon 的Sankha Banerjee。