中信證券：堅持槓鈴配置，關注右側信號

“兩會”政策目標符合預期，經濟平穩運行，但目標實現仍需政策協同加力，設備更新、地產支持和特別國債投向等政策落地值得密切關注，A股市場生態緩慢修復，春節以來增量資金緩慢入場，依然呈現活躍資金定價的特徵，建議堅持紅利加主題的槓鈴式配置結構，預計新質生產力相關的主題將持續得到政策催化，當前緊密關注右側確認信號，市場有望迎來更佳的佈局時點。一方面，“5%左右”的經濟增長目標和3%的赤字率等主要“兩會”總量目標符合預期，其中廣義財政適度加力，貨幣政策仍有寬鬆空間，新質生產力相關的新興產業將是工作重點；宏觀數據顯示國內經濟開年運行平穩，但實現全年目標離不開政策協同加力，還需密切關注設備更新、地產支持和特別國債投向等政策後續落地的力度和進度。另一方面，春節後A股已形成增量資金市場，量化調倉引發的流動性沖擊結束後，市場生態也在緩慢修復：活躍私募倉位小幅上升後依然在64%的低位，活躍資金定價的特徵不變，結合政策催化預期，預計AI等新質生產力相關主題或持續活躍，同時，外資“回補”，利率持續低位和資產荒背景下，紅利資產仍然是配置型資金的主要方向，建議堅持紅利加主題的槓鈴結構配置，當前緊密關注右側信號。

“兩會”總量政策目標符合預期

新質生產力相關的新興產業將是工作重點

1）“兩會”總量目標符合預期，廣義財政適度加力，貨幣政策仍有寬鬆空間。首先，《政府工作報告》（以下簡稱報告）中提出2024年“5%左右”的GDP增速目標，符合市場預期，這一目標的設置既考慮了促進就業增收、防範化解風險等需要，與“十四五”規劃和基本實現現代化的目標相銜接，也考慮了經濟增長潛力和支撐條件。其次，以3.0%赤字率 + 1萬億特別國債 + 3.9萬億地方政府專項債為主的財政組合拳力度並不弱，測算2024年廣義赤字近10萬億，體現了適度加力的要求；而且，擬從今年開始連續幾年發行超長期特別國債也釋放出持續發力的信號。最後，貨幣政策方面，央行行長潘功勝的講話透露出降準仍有空間，30年國債收益率在2月底首次與1年期MLF利率倒掛，3月來倒掛程度持續加深，我們預計MLF和OMO今年還有降息空間，具體落地需觀察美聯儲降息立場明確以及美元指數下行的時點。

2）新質生產力相關的新興產業將是工作重點。報告提出，要“充分發揮創新主導作用，以科技創新推動產業創新”。去年三季度以來政策層對於新質生產力頻頻發聲，此次更是將其作為報告的第一項任務，預計2024年將是科技製造產業政策的大年。我們認為，新質生產力內涵豐富，是創新且高質量的先進生產力，涵蓋了絕大部分戰略性新興產業，相關政策將催化新興產業主題。預計①針對先進製造，未來政策將推動產業鏈供應鏈自主可控，推動傳統產業高端化、智能化和綠色化轉型，並加快發展生產性服務業；②針對新興產業，政策未來將鞏固以智慧網聯新能源汽車為代表的新興產業優勢，並加快前沿技術研發佈局，例如氫能、新材料、創新藥、生物製造、商業航太、生命科學等；③針對數位經濟，未來政策將重點關注人工智慧和數據要素對於實體經濟的賦能，其中報告提到“適度超前建設數位基礎設施，加快形成全國一體化算力體系”，預計算力底座和數據底座或將是今年投資重點。

國內經濟運行平穩，但目標實現仍需

政策協同加力，密切關注政策落地信號

1）國內經濟運行平穩，實現全年目標需要政策協同加力。首先，外需邊際改善疊加低基數因素下，1-2月出口金額增速較上月回升4.8ptcs至7.1%，優於市場預期，其中機械和交運設備、地產後週期產業鏈和半導體產業鏈對出口拉動明顯。其次，受節日效應下食品、旅遊價格大漲和春節錯位影響，2月CPI同比由-0.8%回升至0.7%，亦超市場預期，預計春節效應消退後CPI回到穩步恢復狀態；2月PPI同比-2.7%，低於預期的-2.5%，黑色建材系價格走弱和中下遊需求偏弱是核心原因。對於即將披露的經濟和金融數據，受節後開工進度偏慢等因素影響，工業增加值等指標可能會放緩；而春節居民消費整體穩健，社零有望延續“弱復甦”態勢；信貸投放季節性回落疊加政府債發行進度偏慢，可能導致社融和M2增速下行。綜上所述，開年經濟運行整體平穩，今年5%左右的經濟增長目標完成依然將離不開各項政策的協同支持。

2）密切關注設備更新、地產支持和特別國債投向等政策落地。首先，報告指出，“有效需求不足”依然是我國經濟面臨的嚴峻挑戰，政策仍需發力，今年將開展“消費促進年”活動，預計消費品以舊換新、養老育幼服務提質等消費支持政策將助力國內需求擴大。其次，報告還指出“推動各類生產設備、服務設備更新和技術改造”，考慮到 2020 年啟動的不少再貸款政策到期，新一輪信貸結構工具有望推出，作為配套政策提供資金支持。再次，標本兼治化解地產、地方政府債務等重點領域風險也是今年重點工作，預計房地產方面需求端限購放鬆等政策仍然會“應出盡出”，同時供給端優質房企融資環境或有所改善，按揭利率仍有下調空間，在一系列政策支持下，預計地產仍有在二季度逐步企穩的可能。最後，今年擬發行的1萬億特別國債將專項用於國家重大戰略實施和重點領域安全能力建設，具體落地領域也值得密切關注。

增量資金緩慢入場，活躍資金主導定價

槓鈴結構仍將延續

1）增量資金緩慢入場，活躍資金主導定價。近期場內資金預期雖然較弱，但實際上春節後A股已經進入了增量資金市場。首先，節前一週開始，類“平準”資金阻斷流動性負反饋後，截至3月7日，重點ETF的超額淨申購額達到了2115億元。其次，根據對中信證券渠道樣本調研數據，活躍私募倉位僅小幅升至64%，依舊處於歷史低位附近。最後，鮑威爾3月6日在國會的證詞肯定了年內降息的可能性，2月美國失業率超預期上升至3.9%，兩者都提升了美元降息預期，近期美元指數下行，黃金價格持續走高，全球資金風險偏好提升，與此同時，A股在亞洲市場中相對估值低，吸引力也在提升，北向配置型資金依然在“回補”中，本週累計流入規模91億元。

2）市場生態緩慢修復的過程中，紅利加主題的槓鈴結構仍將延續。一方面，在經濟預期和交易結構雙重作用下，國內利率中樞進一步下行，截至3月8日，10年期國債到期收益率破2.3%至2.28%，30年期國債到期收益率破2.5%至2.43%，相比1月24日的高點分別下行了27.8bps和40.9bps。內外政策輿情顯示年內政策利率、信貸利率和債券市場利率仍有進一步下行的空間，紅利資產的配置價值還在提升。另一方面，由於前期擔憂量化產品贖回的二次沖擊，不少活躍私募對成長和主題依然相對低配，其作為活躍資金依然是市場邊際增量資金的主要來源，考慮其歷史偏好和政策落地，預計與新質生產力相關的成長主題依然是其加倉和定價的重要方向。

堅持槓鈴配置，關注右側信號

“兩會”政策目標符合預期，經濟平穩運行，但目標實現仍需政策協同加力，設備更新、地產支持和特別國債投向等政策落地值得密切關注，A股市場生態緩慢修復，春節以來增量資金緩慢入場，依然呈現活躍資金定價的特徵，堅持紅利加主題的槓鈴式配置結構，預計新質生產力相關的主題將持續得到政策催化，當前緊密關注右側確認信號，市場有望迎來更佳的佈局時點。具體品種選擇上，首先，在資產荒的背景下，央企紅利低波和高股息板塊仍是大體量增量資金的首選底倉配置方向，構成槓鈴結構的一端。其次，成長板塊可關注新質生產力相關主題，重點包括新型要素建設（數據、算力）與配套（能源、材料、基礎軟體、基礎裝備等），以及從導入期進入成長期的大模型應用、人形機器人、自動駕駛、新材料、衛星互聯網、低空經濟、生物技術等，構成槓鈴結構的另一端。最後，港股中的消費、互聯網等白馬品種已極具長期配置價值和新興市場組合中的相對性價比優勢，可積極佈局參與。

風險因素：中美科技、貿易、金融領域莫耳擦加劇；國內政策及經濟復甦進度不及預期；海內外宏觀流動性超預期收緊；俄烏衝突進一步升級。

注：本文節選自中信證券研究部已於2024年3月10日發佈的《A股策略聚焦20240310—堅持槓鈴配置，關注右側信號》，報告分析師：秦培景、裘翔、楊帆、於翔、李世豪、楊家驥、連一席、崔嶸、徐廣鴻

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