中金：關注政策應對，後市不悲觀

摘要

本次中央經濟工作會議進一步強調“以進促穩，先立後破”，表態“多出有利於穩預期、穩增長、穩就業的政策”，“抓住一切有利時機，利用一切有利條件，看準了就抓緊幹，能多幹就多幹一些，努力以自身工作的確定性應對形勢變化的不確定性”，後續政策落地及應對有望逐步改善當前投資者預期。除此之外，近期北上等一線城市地產需求側政策進一步優化，房地產相關政策積極發力。

我們重申當前位置下行風險十分有限，對後續市場表現不必過度悲觀，A股市場中期機會仍大於風險。配置方面，結合當前宏觀環境和流動性等因素，我們認為A股小盤風格有望繼續佔優，但需要關注大小盤風格的估值分化程度正文

關注政策應對，後市不悲觀

市場回顧

指數先揚後抑，成交有所回落。11月經濟、金融數據顯示內生需求邊際偏緩，本週召開的中央經濟工作會議明確明年重點工作，部分一線城市地產政策進一步優化；海外方面美國12月FOMC會議鴿派基調超市場預期，內外部綜合因素影響下，本週A股先揚後抑，上證指數下跌0.9%，再度回落至整數關口下方。成交方面，投資者交易情緒繼續降溫，本週日均成交額下行至8000億元左右。北向資金延續淨流出態勢，周度淨流出約186億元。風格層面，偏大盤藍籌的滬深300下跌1.7%，偏成長風格的創業板指、科創50指數分別下跌2.3%、2.4%，北證50指數逆勢上漲超1%。行業層面，傳媒、商貿零售、紡織服裝等板塊表現較好；食品飲料、電力設備、有色金屬等表現不佳。

市場展望

當前市場已計入過多謹慎預期，關注政策應對，後市不悲觀。近期海外貨幣環境有所改善，美聯儲在12月的FOMC會議上不僅點陣圖暗示2024年可能有三次降息，鮑威爾也公開表示降息討論“逐步進入視野”，受此影響本週美債利率進一步下行至3.9%關口，美元指數也有所回調，離岸人民幣匯率升值至7.1左右，相較之下近期A股表現相對平淡，特別是滬深300等部分寬基指數再創近三年以來的新低，對內外部環境的積極變化反應相對鈍化。

我們認為這背後可能還是反映“社會預期偏弱”，投資者對當下經濟基本面的審慎預期仍有改善空間，尤其是物價和地產形勢（統計局公佈的11月一線城市二手住宅價格環比下降1.4%，CPI同比下降0.5%），對財政等逆週期政策也有較高的預期。

展望後市，我們認為指數經歷連續回調後，整體估值已經重新跌到歷史低位，資產價格計入過多悲觀預期，滬深300的股權風險溢價快速上升至2016年初、2019年初、2020年3月和2022年10月等歷史階段性底部的極端水準，機構重倉藍籌股的估值風險已經得到充分釋放，創業板指的本益比估值跌至歷史最低水準。往未來看，我們在《2024年A股展望：行則將至》中認為，2024年我國內生增長動能改善需要重視長期結構性趨勢影響，逆週期調節政策仍有進一步加碼的空間，制約市場的外部環境因素也有望迎來改善。

我們重申當前位置下行風險十分有限，對後續市場表現不必過度悲觀，A股市場中期機會仍大於風險。配置方面，結合當前宏觀環境和流動性等因素，我們認為A股小盤風格有望繼續佔優，但需要關注大小盤風格的估值分化程度。近期關注以下進展：

1）12月11日至12日中央經濟工作會議召開[1]。本次會議在肯定今年經濟工作的同時客觀闡述當前發展存在的有利條件及不利因素。會議提出“必須把推進中國式現代化作為最大的政治”、“聚焦經濟建設這一中心工作和高質量發展這一首要任務”，在有關明年財政與貨幣政策的表述上偏積極。在具體任務部署方面，本次會議明確“以科技創新引領現代化產業體系建設”等九項明年的重點工作。我們認為本次會議重落實明發展，對改善市場風險偏好和提振信心有積極意義。

2）11月經濟、金融數據顯示內生需求仍需要逆週期政策的進一步支持。11月經濟數據在2022年同期低基數影響下，同比增速普遍相比10月改善，剔除掉基數因素後多數領域均出現環比放緩的跡象。與高頻數據基本一致，11月供給側整體好於需求側，消費和房地產銷售與投資相對偏弱。除此之外，11月金融數據同樣顯示出當前的內生增長動能仍待進一步修復，特別是M1-M2剪刀差的擴大顯現出資金活化程度的不足。

3）北京、上海等一線城市進一步優化地產需求側政策[2]。12月14日晚北京、上海兩城出臺檔案優化調整地產政策，涉及優化普宅認定標準、下調購房貸款最低頭期款比例標準、下調商業購房貸款利率下限、延長房貸最長貸款期限等多個方面，這也是京滬自9月1日實施“認房不認貸”政策後的新一輪政策優化。我們認為本輪北上兩城地產政策優化是結合當地市場供求關係變化的適時調整，尤其是普宅認定標準與貸款利率下限調整，切實降低了居民購房融資成本及相關稅費，並對合理需求予以金融支持。

4）證監會黨委傳達學習貫徹中央經濟工作會議精神[3]。本次會議強調了要認真謀劃2024年的重點工作舉措，一是全力維護資本市場平穩運行；二是提升資本市場服務高質量發展的質效；三是堅守監管主責主業，有效防範化解資本市場重點領域風險；四是深入推進證監會系統全面從嚴治黨和幹部隊伍建設。

5）證監會修訂發佈《上市公司股份回購規則》等檔案[4]。本次修訂放寬了現有“為維護公司價值及股東權益所必需”回購的條件，將觸發條件之一“連續20個交易日內公司股票收盤價格跌幅累計達到30%”調整為“累計達到20%”，降低觸發門檻，並將“股票收盤價格低於最近一年最高收盤價格50%”作為觸發條件之一，增加回購便利。

6）海外方面，美聯儲在12月的FOMC會議上釋放鴿派信號，鮑威爾公開表示降息討論也“逐步進入視野”，受此影響本週美債利率快速回落、美元指數也有所走弱。

行業建議

小盤成長風格或相對活躍。建議關注三條配置思路：1）前期風險釋放充分、且存在產業催化的科技成長細分領域，例如半導體、通信等TMT相關行業以及醫藥生物等。2）溫和復甦環境下基本面有望先行改善的行業，例如具備較強業績彈性的汽車零部件等行業以及景氣度提升的出口鏈相關行業。3）高股息相關行業短期雖有波動，但結合當前宏觀背景及流動性預期，中期仍有望有相對錶現。

近期關注

1）國內經濟數據；2）穩增長政策進展以及落實效果；3）海外宏觀政策和地緣局勢。

注：本文摘自中金公司於2023年12月17日已經發布的《關注政策應對，後市不悲觀》，證券分析師：

李求索分析員 SAC 執業證書編號：S0080513070004 SFC CE Ref：BDO991

黃凱鬆分析員 SAC 執業證書編號：S0080521070010 SFC CE Ref：BRQ876

於方波分析員 SAC 執業證書編號：S0080522120001

李瑾分析員 SAC 執業證書編號：S0080520120005 SFC CE Ref：BTM851

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朱嘉懿聯繫人 SAC 執業證書編號：S0080123040067

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