百奧賽圖（02315.HK）：核心業務穩固，創新業務蓄勢加速，24年盈利可期

近日，已在港股上市的百奧賽圖（02315.HK）向上海證券交易所提交了科創板上市申請檔案的審核問詢函的回復並已更新提交相關財務資料，繼續推進科創板IPO進程。

憑藉此前港股“基因編輯第一股”的特殊標籤，同時也是港股市場上為數不多既具有收入支撐同時又積極投入佈局前沿創新領域的生物技術公司，百奧賽圖在資本市場具有相當高的辨識度，相信市場的關注度也將保持在線。

筆者注意到，公司目前也正迎來一個全新的發展階段，度過幾年的大幅研發投入後，公司盈利潛能有望快速釋放。

這一判斷一方面在於公司臨床前CRO業務等核心業務持續快速增長並貢獻利潤，為公司注入穩健的財務動力。同時，其抗體開發業務隨著內部“千鼠萬抗”研發計劃在今年基本結束，以及臨床管線選擇合作和授權的方式推進研發，未來幾年研發投入將迎來大幅下降。多年研發投入帶來抗體業務的強勁競爭力，創新研發成果對外轉讓在今年呈現加速趨勢，讓整個業務板塊開始進入收穫期。未來隨著更多早期有潛力抗體分子的對外轉讓，將給公司帶來廣闊的增長空間。

此外，公司也在持續提升運營效率，通過縮減其他期間費用開支，進一步優化財務結構，提振盈利能力。

這一系列積極變化都將預示著公司整體收入將有望維持較高水平，同時保持毛利率的穩定。基於此，公司2024年實現盈利更將具有較高確定性。接下來不妨就此進一步分析。

1、核心業務基本盤穩固，創新實踐持續夯實高毛利水準

根據資料，百奧賽圖是一家創新技術驅動新藥研發的國際性生物技術公司。公司基於自主開發的基因編輯技術提供各類創新模式動物以及臨床前階段的醫藥研發服務，並利用其自主開發的 RenMice®全人抗體小鼠平臺針對人體內千餘個潛在藥物靶點進行規模化藥物發現與開發並將有潛力的抗體分子/序列對外轉讓、授權或合作開發。

公司主要業務板塊包括基因編輯服務、創新模式動物銷售、臨床前藥理藥效評價服務以及抗體開發。

從財報數據來看，其核心業務中，模式動物銷售板塊一直表現強勁，過去幾年不僅實現了營收的大幅提升，而且淨利潤（經公司合理測算）也保持了相對穩健的增長。

該板塊營收由2020年的6594.81萬元，提升至2022年的1.69億元，年復合增長率達約 60.24%，淨利潤由2020年的3386.17萬元，提升至2022年的8508.69萬元，年復合增長率達約 58.52%。2023年上半年實現營收達1.15億元，同比增長58%，淨利潤6408.80萬元。

另一核心業務，臨床前藥理藥效評價板塊，在同期內的增長同樣引人注目。該板塊的營收由2020年的7537.64萬元，提升至2022年的1.76億元，年復合增長率達約52.84%。淨利潤更是實現了跨越式的提升，由2020年的435.85萬元，提升至2022年的7719.01萬元，年復合增長率達約320.84%。2023年上半年實現營收達8954.11萬元，同比增長37%，淨利潤達3241.19萬元。

相較而言，基因編輯板塊整體保持著穩步增長，發展態勢持續向好。該板塊在2021年實現盈利，營收5114.63萬元，淨利潤575.09萬元。2022年實現營收為6107.53萬元，淨利潤535.19萬元。2023年上半年營收達3342.88萬元，淨利潤40.32萬。

值得注意得是，抗體開發業務板塊和創新藥開發業務因為研發投入大的原因，截止23年上半年仍然處在虧損狀態，從而制約了公司整體的盈利表現，但板塊潛力釋放在即。一方面，今年上半年抗體開發業務板塊實現收入8824.47萬元，同比增長44%，毛利率87%。收入的快速增長和高毛利率，預示著該業務具有強勁增長潛力和競爭力。另一方面，公司抗體開發“千鼠萬抗”計劃在2023年三季度末基本結束，以及臨床管線選擇合作和授權方式推進研發，都預示著公司高額研發的階段已經過去。抗體開發業務板塊有望快速實現由虧轉盈的轉變。

從過往的財報表現，不難看到，通過其核心業務的盈利，百奧賽圖為其創新研發提供了強有力的支撐。這也正是其在抗體開發業務板塊和創新藥開發業務板塊能夠持續高投入的底氣所在。在這種模式下，公司核心基本盤繼續保持穩健增長，同時伴隨公司完成研發創新層面的戰略投入期，創新研發投入大幅下降、創新成果快速湧現帶來新的業務曲線高成長預期，公司有望邁入一個全新的增長階段。

如今百奧賽圖也正步入這樣一個拐點時刻。

2、兌現創新研發成果，潛力業務蓄勢待發，研發投入下降助力盈利前景可期

早在2020年3月，百奧賽圖啟動“千鼠萬抗”計劃的抗體開發。該計劃針對1000餘個潛在抗體藥物靶點(其中大部分尚未進入臨床試驗階段)分別進行抗體發現，形成多樣性豐富的高質量抗體分子庫。

隨著“千鼠萬抗”計劃的成功推進，百奧賽圖已在2023年三季度末完成近1000個靶點敲除RenMice小鼠的製備，完成了900多個靶點全人抗體開發專案，形成了包含40萬-50萬條抗體序列的抗體貨架。公司此前高投入下的創新研發可以說已經取得了階段性成果，對於篩選出的候選抗體分子，百奧賽圖也正採用合作開發或分子序列授權/轉讓等方式，尋求合作方共同推進其臨床開發及後續商業化進程，並從中獲取頭期款款、里程碑付款以及藥物上市後銷售分成等。

不可否認過去研發創新下較高的投入對公司的盈利帶來了壓力，但如今隨著創新成果的出爐，大規模的投入基本已結束，這也意味著，其將大幅緩解公司盈利層面的壓力。

與此同時，從其他核心業務板塊來看，公司基本盤持續穩固，增長潛力也正不斷釋放。

百奧賽圖通過不斷推進創新，如自主研發擁有完全獨立知識產權的全人抗體RenMice平臺等，保持了較高的行業競爭力，進而也維持了各核心業務板塊較高的毛利率水準。

公司持續推進海外佈局，此前半年報顯示受益於創新動物模型及抗體分子的高技術壁壘，以及CRO服務質量持續提高，百奧賽圖今年上半年在海外市場取得的收入同比大幅增長97%至1.73億元，銷售佔比超過50%，展現出強勁的發展勢頭。隨著抗體開發業務持續推進海外合作也將為公司CRO等既有核心業務帶來協同，助力公司海外市場不斷取得新的機遇，推動公司業績邁向新的高度。

值得一提的是，就在此前12月20日百奧賽圖還與美股上市的神經科學老牌公司Neurocrine Biosciences, Inc.達成一項抗體評估與選擇協定。該協定將許可Neurocrine Biosciences獲得百奧賽圖針對多個特定靶點的全人抗體，並有權獲得針對選定抗體進行任何用途的治療性產品的開發、生產和商業化的全球權益。未來，該協定還有可能拓展至其它多個雙方商定的靶點。從這一合作中不難看到公司積極拓展海外市場的勢頭。

往後看，公司的抗體開發業務也有望逐步成為未來盈利增長的新動能。

自2020年第四季度開始對外開展業務以來，百奧賽圖抗體開發業務持續產生收入，公司在這一領域的爆發性增長潛力令人期待。

隨著後續百奧賽圖積極推進“千鼠萬抗”抗體序列以及其自有在研管線的轉讓及合作開發，公司的業績增長曲線清晰。從公司抗體開發業務板塊的合作模式來看，其不僅能夠降低公司後續研發投入，更能夠通過獲取毛利率水準更高的研發及銷售里程碑付款、銷售分成等，實現業績的大跨步提升。

伴隨“千鼠萬抗”的商業價值加速兌現，不難預期百奧賽圖的盈利前景也將變得更加可期。而更重要的是，這也意味著其商業模式具備價值重估的可能。

在未來的盈利構成中，抗體開發業務板塊將發揮關鍵作用。

在公司對未來年度的財務預測中，2023年度，百奧賽圖預計創收6.90-7.32億元，淨虧損3.72-3.92億元；2024年度，公司預計創收8.49-9.64億元，淨利潤-0.2-0.2億元，公司有望於2024年實現盈利。而這之中，來自抗體開發收入有望在2023年和2024年分別達到1.78-1.88億元以及2.22億元-2.72億元，銷售佔比達到約25%，成為貢獻公司整體營收的重要組成部分。且該業務板塊過往的毛利率基本在80%以上，大幅優於其他業務板塊，這也意味著隨著收入佔比規模的擴大也將帶來公司整體盈利能力的顯著優化。

基於創新業務板塊在財務報表上發揮的關鍵作用，這也將在未來為公司的商業模式賦予更高的價值，帶給公司價值重塑的機遇。

3、結語

醫藥生物行業被廣泛認為是一個長週期、高風險的行業，尤其是在創新藥開發和商業化上，具有投資規模大，時間週期長的特徵。

很顯然，百奧賽圖的商業模式從一開始就巧妙的避免了這種高風險的打法，通過在CRO領域充當行業的“賣水人”獲得穩定的現金流，同時持續推進研發創新打開更具爆發力的增長機會。如今邁過高投入階段後，公司更善於“借力”自身的創新研發成功與創新藥企的合作繼續推進經營發展，構建更加具備持續性、安全性和成長性的商業模式。當前在公司的核心業務基本盤穩固並持續釋放增長潛能的情況下，百奧賽圖也在接連兌現創新研發成果並為公司帶來更大的盈利前景，展現出強大的競爭力。

在眼下整個外部環境不確定持續升溫的背景下，百奧賽圖構建的經營模型帶給公司未來增長的確定性，也提升了市場投資的安全墊，這將有助於公司獲得資本市場的認可和青睞。相信隨著這一系列優異成績的催化，公司在資本市場的表現也將引人期待。