毛利暴漲近5倍！白山雲能否在港股市場繼續“狂飆”

在2023年最後一個交易日，中國第二大獨立邊緣雲服務供應商——白山雲控股有限公司(以下簡稱“白山雲”)在港交所提交上市申請。如果白山雲此次成功在港交所上市，或將成為首家在港股市場獨立邊緣雲行業上市的公司。

從招股書來看，白山雲頗具亮點：盈利能力快速提升，毛利持續增長，2023年H1同增近5倍；海外增長亮眼，按2022年海外收入計算，是具有成熟海外業務的中國獨立邊緣雲服務供應商中增長最快的一家，2023年H1再次實現近九成的收入增長；9年內完成9輪融資，持續受到資本青睞。

白山雲緣何崛起那麼快，並受到資本追捧？衝刺“港股獨立邊緣雲第一股”底氣又在哪裡？未來又能否在全球AI大繁榮中釋放出更大的潛力？

一、算力生態系統中最有潛力的賽道之一

白山雲的業務是否具備未來發展潛力和優勢？這是投資者最先探討的問題。

1、算力產業鏈中的雲服務賽道

ChatGPT熱潮之中，算力需求迅速增長。Open AI測算，自2012年起，全球頭部AI模型訓練算力需求每3-4個月翻一番，每年頭部訓練模型所需算力增長幅度高達10倍。而目前大模型發展如火如荼，訓練算力需求有望擴張到原來的10到100倍，算力需求的指數級增長曲線將更加陡峭。

隨之而來的是計算資源價格上漲、競爭激烈，下游科技廠商甚至難以獲得足夠的算力來執行某些計算任務，出現”Computing hungry”（算力飢餓）。而除了AI浪潮帶來的高速增長的算力需求，AR、VR、自動駕駛、數位孿生等技術層出不窮，進一步加劇了算力飢餓問題。

如果從經濟學的範疇解釋，這就是典型的“供不應求“的賣方市場。其中賣方，即算力基礎設施和服務提供商，在市場中擁有更多的議價權和控制權。一方面，供應商更容易獲得更高的利潤；另一方面，滲透率仍有較高的提升空間，這使得競爭格局相對較好。

算力基礎設施產業鏈的構成，包括AI晶片及服務器、交換機及光模塊、IDC機房、雲服務等。

然而，理智的投資者也不難發現，這並非一個板塊性的機遇，例如傳統的IDC發展仍然面臨壓力，而底層算力產業鏈，如英偉達等AI晶片概念，已經出現過熱現象。在這種結構性的機遇中，雲服務顯得令人期待——訓練和推理所需的龐大算力規模無法由個人服務器終端承擔，因此成為雲服務供應商的黃金機會。

2、邊緣雲vs中心雲

根據數據處理和計算的位置，雲服務可分為中心雲服務及邊緣雲服務。中心雲服務指數據處理、計算和存儲發生在距離終端用戶和設備較遠的大型集中式數據中心的雲計算模式。這種距離會導致出現延遲等問題，因此出現了分佈在網路邊緣的“邊緣雲服務”，就近為終端用戶及設備提供數據處理及計算能力。具體而言，邊緣雲服務通過部署更接近終端用戶及設備的分佈式邊緣節點，將雲計算能力從數據中心擴展到邊緣端，實現雲邊一體化，從而大幅降低網路延遲和優化帶寬利用率。

需要說明的是，中心雲服務與邊緣雲服務實質為協作關係，而非競爭，因為這兩種雲服務之間存在互補。大模型的訓練也通常會採用中心雲和邊緣雲兩級協同架構（二者之間可能存在多層次的分層架構）。利用中心雲強大的計算和存儲資源，處理大規模的數據和複雜的計算任務。而邊緣雲位於用戶設備附近，可以用於收集本地數據、進行初步的模型訓練或者進行推理，以減少數據傳輸和降低延遲。兩級協同架構可以提高效率、減少延遲和滿足不同應用的需求。

根據灼識諮詢報告，到2027年，全球一半以上的數據預計在互聯網邊緣產生、處理及存儲。預計全球邊緣雲服務行業2022年至2027年的復合年增長率為30.1%，比同期全球中心雲服務行業17.8%的復合年增長率增長更快。展望未來，全球邊緣雲服務行業預計將保持強勁的增長勢頭。

3、邊緣雲市場中的獨立第三方

邊緣雲服務主要有四類參與者，包括獨立邊緣雲服務供應商、公有雲運營商、電信運營商以及設備和傳統安全供應商。白山雲屬於獨立邊緣雲服務供應商，根據灼識諮詢報告，按2022年總收入計，白山雲是中國第二大獨立邊緣雲服務供應商。

事實上，不同類型的邊緣雲服務商在綜合考量自身優勢、內外部需求平衡等多重因素後，其產品發展策略、商業化落地進程等方面會各有區別和側重，也形成了各自的差異化競爭優勢。

例如，電信運營商的突出優勢便是龐大的網路基礎設施和資源，包括大量機房、骨幹網路寬帶和國際互聯網出口寬帶資源。但從另一個角度來看，邊緣雲相關業務並非運營商主業，這決定了運營商專業性相對不足，市場回應相對較慢，難以滿足服務高時效和客戶定製化需求。

再看公有雲運營商，更多的是提供標準化的產品與服務，資源分配也更加關注中心雲。相比之下，獨立邊緣雲服務提供商主要將其所有資源和專業知識分配給邊緣雲領域。同時，“獨立性”也使其能夠在公有、私有或混合雲中提供服務，同時與現有的內部基礎設施保持相容。此外，獨立雲服務供應商還能使客戶免於擔心供應商鎖定和與雲服務供應商的利益衝突，從而擴大其在行業中的市場份額。

可以看出，“獨立服務供應商”的定位為這類型的邊緣雲企業提供了獨特機會，這一細分賽道上的企業預計也將更好地受益於時代性的機遇，迎來持續增長。

綜合而言，產業鏈的繁榮傳導至雲服務賽道；雲服務賽道中，邊緣雲比中心雲潛力更大；邊緣雲之中，獨立第三方供應商更值得關注。白山雲之所以能夠快速發展，其中一個重要原因是其專注於算力生態系統中最有潛力的細分領域。

二、構築寬闊的競爭護城河

在這個潛力巨大的賽道中，誰能拔得頭籌？這往往是投資者第二步需要判斷的問題。

儘管在前文中為了容易理解，我們將網路資源簡單歸類為運營商的優勢，將良好的專業度和快速回應的服務歸為獨立第三方的優勢，但這並不表示這樣的分類是絕對的。

回顧白山雲的歷史，可以發現其天生具備網路基因：白山雲最初是一家專注於提供內容分發網路（CDN）服務的公司。在前期積累的基礎上，白山雲在邊緣雲領域建立了廣泛的合作夥伴網路，形成龐大的邊緣網路資源。截至2023年6月30日，白山雲在超過50個國家和地區的300多個城市部署了1700多個全球邊緣節點，網路帶寬超過80Tbps。邊緣雲服務強調在靠近數據源的地方進行數據處理和分析，以減少延遲和提高即時性。海量的、廣泛分佈的節點資源，對於邊緣雲服務至關重要。

此外，白山雲不斷完善技術與產品矩陣，逐步構建起全球一體化邊緣雲平臺，通過整合網路、安全和計算能力，可為多種應用場景及不同行業領域提供全套服務及綜合解決方案，打造了更全面的業務實力。

除了業務模式優勢之外，白山雲還具備了諸多關鍵性的優勢：

1、技術優勢

邊緣雲領域的技術和需求快速更迭，這要求雲服務供應商持續進行技術創新和產品升級。長期以來，白山雲十分注重創新和研發，不斷推出新的產品和解決方案，憑藉專有的尖端技術，包括海量異構資源調度技術、全球高性能SD-WAN技術、邊緣原生技術和邊緣安全技術，為客戶提供高速、安全及經濟高效的數位體驗。根據灼識諮詢報告，與中心雲服務相比，採用白山雲的邊緣雲服務可將平均網路延遲減少約60%至70%，平均回應時間縮短約35%至68%，以及將平均下載速度提高約60%至260%。

此外，基於在研發上的持續投入，截至2023年12月20日，白山雲已在中國註冊349項專利，在海外註冊55項專利。

2、客戶優勢

在雲服務市場中，客戶優勢，尤其是大客戶優勢，顯得至關重要。一方面，大客戶通常意味著更大規模的交易和更高的資源需求。通過與大客戶合作，邊緣雲服務供應商可以實現更有效的資源整合，提高整體經濟效益。大客戶還意味著更為可持續和可預測的業務增長，幫助供應商更好地規劃未來發展，確保業務的可擴展性。此外，大客戶在某個行業內通常具有較大的品牌影響力，與知名企業的合作關係有助於供應商樹立良好的品牌形象，提高在市場中的認知度，進而拓展更廣泛的業務機會。

另一方面，大客戶通常具有更高的業務需求和更嚴格的標準，對服務質量、創新性和可定製性的要求更具挑戰，能夠獲得大客戶訂單是實力的明證。

白山雲在各個行業領域培養了高質量、多元化的客戶群，覆蓋音視頻、社交媒體、遊戲、電子商務、電信、金融、公共服務、交通、智慧製造及醫療行業等，累計服務上千家付費客戶。 2022年中國民營企業500強中前10家企業的4家企業為白山雲的客戶，同時，白山雲還為中國10多家部委級政府機構提供邊緣雲服務。白山雲的大客戶優勢充分證明瞭其在技術創新方面的卓越實力。同時，利用可複製的行業經驗，白山雲可實現更大的規模經濟效益，持續優化盈利能力。

3、海外市場優勢

近年來，海外市場正在成為雲服務供應商尋求業務增長的新標地。而白山雲國際化戰略開啟的較早、較為成功。白山雲在招股書中指出，在海外市場，只有少數的中國獨立邊緣雲服務供應商獲得市場認可，並於2022年實現可觀的收入，而其他中國獨立邊緣雲服務供應商剛剛開始或計劃開展海外業務。

在以上種種優勢的加持下，白山雲成為了引領行業的關鍵角色。根據灼識諮詢報告，按2022年海外收入計，白山雲是具有成熟海外業務的中國獨立邊緣雲服務供應商中增長最快的一家。

4、生態中立性優勢

當前，”百模大戰”激烈進行，各大科技公司投入大模型研發的熱潮中，白山雲的“獨立第三方雲服務供應商”定位，優勢尤為突出。這種中立的雲服務平臺不與下游客戶產生競爭關係，可為客戶提供可靠的服務，在數據安全和用戶隱私備受關注的當下，顯得尤為重要。

三、雲服務市場上的“三好學生”

作為好賽道上的好車手，白山雲正在駛出“好速度 ”。

不可否認的是，2022年，雲服務市場步入了低谷，龍頭普遍出現了業務的收縮。在逆勢之中，白山雲營收達到21.325億元，與上一年同比基本持平；步入2023年，白山雲業務呈現了較為確定的向上趨勢，上半年，白山雲的收入為10.84億元，實現同比增長。

其中，白山雲的海外業務交出一張十分亮眼的成績單：2023年上半年，其海外業務產生的收入達2.84億元，同比增長高達86.5%，佔整體收入的比重從2020年的7.9%增加至2023年上半年的26.2%，成為白山雲成長的強勁引擎。

值得注意的是，白山雲不僅維持穩定增長的收入規模，盈利能力也持續提升。從2020年到2023年上半年，毛利率從4.3%大幅增長至12.7%，毛利增速超出收入增速：2023年上半年，實現毛利1.38億元，超過了上一年全年的70%，同比增長了4.65倍。

雲服務的商業模式註定了其擁有顯著的規模效應。隨著雲服務供應商擴大其基礎設施和服務範圍，企業能夠實現資源的更有效管理、更高的自動化程度以及更優化的資源利用，從而降低服務成本，隨之帶來快速優化的毛利率。規模效應的影響具有深遠的長期性，這表明白山雲盈利潛力的釋放可能只是剛剛開始，未來其盈利能力有可能進入持續上揚的趨勢之中。

2023年年初至今，大模型的迅猛崛起顯著增加了對AI算力的需求。從海外雲服務巨頭的2023年第三季度財報來看，人工智慧投資推動了其收入和資本支出的增長，行業高景氣度的序幕已經拉開。

而在前期的耕耘中，白山雲打造了強大的全球拓展能力與較高的全球市場影響力。目前，白山雲已策略性地將業務範圍擴展至東南亞、中東、美國及歐洲等快速增長的市場，在這些市場中已部署大量的邊緣節點、形成成熟的本地化解決方案、組建了本土服務團隊，並與海外市場的業務夥伴建立了密切的合作關係，白山雲的海外業務有望帶來更多驚喜。

好賽道、好車手、好速度，白山雲的投資價值能否在上市時獲得認可？這個問題或值得投資者持續關注。