彩客新能源（1986.HK）：主營傳統業務穩如磐石 鋰電材料業務迎來拐點 常年股息率超8%

3月以來，資本市場鋰電板塊持續火熱，提前走出了一波強勁的反轉行情，位於港股的彩客新能源也在近日發佈了2023年的財務報告。

根據財報披露，公司實現收入20.65億，較2022年年同期減少約2.7%，主要是因為電池材料板塊主要產品磷酸鐵受市場波動影響；集團純利0.45億，同比減少82%。

我們注意到，去年上游電池材料價格暴跌對整個行業都產生了巨大沖擊，彩客新能源的業績下滑在某種程度上是預期之內的，令人感到意外的是，公司的整體收入規模只是微降，而且這份財報還透露出一些積極預期。

傳統主業穩如磐石，染料及農業化學品中間體持續增長

彩客新能源的業務分為三大板塊：染料及農業化學品中間體（DSD酸等）、電池材料（磷酸鐵）、顏料中間體業務（DMAS、DMS產品）， 2023年這三大板塊的收入分別是11.9億、4.99億、3.77億，分別佔比58%、24%、18%；對應地，2022年收入分別是10.72億、6.9億、3.61億，佔比依次是51%、32%、17%。

來源：公司資料

從數據可以看出，本年收入端的主要變化是染料及農業化學品中間體和電池材料。其中，染料及農業化學品中間體業務收入增長1.18億元，同比增長11%，在很大程度上覆蓋了電池材料板塊的收入下滑。

再對染料及農業化學品中間體進一步拆分，農業化學品中間體收入較去年較為穩定，這一增長主要得益於染料中間體DSD酸產品的增長貢獻。

作為全球最大的DSD酸生產商，彩客新能源在DSD酸產品上擁有顯著的市場優勢，佔據全球63%的市場份額。DSD酸主要用於螢光增白劑的生產，終端應用於紙張增白、洗滌用品亮白和紡織品染白。

在DSD酸產品上， PNT是上游主要原材料，公司作為全球三大硝基甲苯（PNT、ONT、MNT統稱）生產商之一，在DSD酸的原材料供應上已經能自給自足。

可以說，公司已經打通了DSD酸上下遊產業鏈，具備一定的定價權和成本優勢。

2023年，由於染料中間體產品的終端需求逐漸恢復，DSD酸銷量大幅提升27%。儘管單位平均售價較2022年同期下降了13%，但公司依然實現了5.29億元的收入，同比增長38%，對公司整體收入的貢獻度從去年的18%提高到本年的25.6%。

染料及農業化學品中間體作為彩客新能源目前最大的收入支撐，這塊業務一直是公司多年以來的舒適區，因為在各細分產品領域已經佔據龍頭地位，公司具備一定的價格話語權，價格方面除非出現極端情況才會導致較大波動。

整體來看，基於公司核心業務市場份額已經穩固，未來只要隨著經濟的復甦及通脹的緩解，下游行業景氣度提升，公司染料及農業化學品中間體板塊收益及盈利能力將繼續向好發展。

磷酸鐵跌近歷史低位，積極調整策略迎接市場拐點

作為公司新開闢的第二增長曲線，電池材料業務在過去幾年中曾展現出良好的發展前景和廣闊的成長空間。然而，2023年市場供需格局的失衡和磷酸鐵價格的暴跌給電池材料業務帶來了巨大的挑戰。

由於早期電池技術路線以磷酸鐵鋰為主，行業處於供不應求、下游需求旺盛的局面，磷酸鐵的銷售價格得到了強有力的支撐，2019年-2022年磷酸鐵迎來量價齊升，過去三年公司電池材料業務的收入規模呈翻倍增長的迅猛之勢，磷酸鐵的火熱行情吸引國內磷酸鐵供應商積極擴產。

彩客新能源也不例外，2022年底公司規劃產能已達到8萬噸/年，訂立的長遠目標是2025年磷酸鐵產能將達到15萬噸，成長為磷酸鐵行業的龍頭企業。

由於國內磷酸鐵產能擴張速度高於終端需求增速，導致市場供需失衡，磷酸鐵市場價格相比2022年大幅下降。

從公司財報披露的電池材料售價來看，全年電池材料售價下跌幅度高達83%。這一價格暴跌導致公司電池材料業務的毛利率從去年的36.4%下滑至-14.6%，分部業績從去年的盈利1.86億元下降至虧損1.8億元。

來源：公司財報

從公司的銷量增長情況來看，下游旺盛的需求趨勢依然沒有改變。公司本年電池材料的銷量還是較去年增長33%，主要原因還是在於單價下滑。

據SMM調研，磷酸鐵，以及磷酸鐵鋰企業目前處於嚴重虧損中，無論哪種工藝路線，其成本均超過磷酸鐵的市場價。

來源：SMM調研

目前磷酸鐵企業紛紛面臨著去產能的挑戰。要麼低價拿單陷入虧損、要麼進行經營策略調整。

磷酸鐵作為磷酸鐵鋰電池的核心材料，其定製化特性顯著，對正極和電芯的性能有著至關重要的影響。在採購過程中，雖然單噸磷酸鐵的價格降低1000元看似能在千噸訂單中節省百萬成本，但這種成本削減策略潛藏著巨大的風險。

當採購價格過低，以至於接近或低於生產成本時，產品品質很可能受到影響。這種品質下降可能會導致電芯在使用過程中出現性能問題或安全隱患。

從長遠來看，單純追求成本降低並不符合可持續發展的原則，低價策略能幫企業拿到一時的訂單但並不能與下游綁定穩定的合作關係，持續虧損也會導致資金鏈風險加劇。

通過嚴格的品質管理和合理的成本控制，才能實現產品質量和經濟效益的雙贏。

從公司披露的財報資訊來看，彩客採取的是積極進行經營策略調整。

一方面是調整產能，縮減資本開支：公司推遲了原計劃於2023年底前完成的新建80000噸/年的新產線計劃及將現有30000噸/年生產線擴建至60000噸/年的擴建計劃，將其推遲到2024年年底前或根據實際市場情況進一步調整。

這一調整是為了防止在市場供應過剩時盲目擴大產能，進而避免加劇市場競爭和引發價格戰的風險。同時，山東彩客新材料在生產線建設方面的資本開支及付款也相應地從去年的3億減少到了0.64億。

來源：公司財報

另一方面是加大研發投入，完善及提升現有產品生產工藝和產品質量、研發新電池材料，提高產品整體市場競爭力。

2023年，公司投入研發0.39億，較去年同比增長55%。

其中包括持續優化電池材料磷酸鐵鋰產品生產工藝，成功開發了高容量長迴圈磷酸鐵鋰前驅體及高壓實磷酸鐵鋰前驅體；打通了磷酸鐵鋰資源回收工藝全流程，實現鋰、鐵、磷等主要元素的資源化回收；持續開展新型磷酸鐵鋰錳鋰及鈉離子電池材料研發，以把握市場機遇及拓展集團業務品類。

來源：公司財報

這些研發投入不僅有助於提升公司現有產品的性能和品質、降低成本，還有望為公司在新能源電池材料方面開拓新的增長點。

目前而言，與眾多深陷價格競爭、因經營虧損而面臨資金壓力的企業相比，彩客新能源憑藉其僅15.4%的資產負債率和充裕的流動性，在未來的產能恢復過程中，將擁有充足的現金流支持公司穩健發展。

此外，碳酸鋰（生產磷酸鐵鋰的另一關鍵原材料）期貨現價在今年2月出現較大反彈，據宏源期貨研究，目前碳酸鋰屬於小幅去庫存階段，碳酸鋰價格繼續下行空間有限。

來源：宏源期貨研究

據SMM調研，自2023年磷酸鐵價格一路下跌之後，價格已經趨於平穩，今年年後還出現了一波挺價，而且因磷酸、工業一銨等原料價格上行，帶動成本上漲，進一步支撐了磷酸鐵挺價理由，3月份開始也有磷酸鐵企業在開始向下遊傳遞漲價信號，希望以此來減少虧損。

來源：SMM調研

對於下游需求依然旺盛的新能源汽車電池及儲能領域，未來量的增長依然有保證，而價格目前已近歷史低位，一旦反轉，電池材料的業績將會迎來拐點。

高股息、高潛力、公司不斷回購

2021-2023年期間，儘管資本市場股價表現不甚理想，公司各年賺取的淨利潤中分別有49%、40%、232%都用來分給了股東，以及維持在8%左右的股息率。

來源：WIND

這表明公司具備相當的財務穩健性和盈利實力，同時反映了他們對未來業務前景的堅定信心，且樂意回饋股東。

此外，回到價值層面，公司未來成長潛力也是十足。

公司目前的市值為7億人民幣，賬面淨資產有21億，市值只有淨資產的1/3，不考慮其他資產變現，公司賬面現金及現金等價物、以及承兌性好的應收票據共計6.8億，這意味著除去這些現金流資產，公司近乎將其餘資產無償贈送給投資者。

另外，從公司旗下兩家子公司的股權轉讓及分拆上市規劃可見，公司市值增長潛力巨大。

公司旗下的非全資子公司彩客科技（持股71.75%），專注於顏料中間體及新材料業務，已成功晉升至創新層。2023年6月，彩客化學（香港）以人民幣5500萬元的總價，向獨立投資者轉讓了彩客科技約6.12%的股權。此次交易反映出彩客科技的投後估值高達8.99億。隨著彩客科技未來有望轉板至北交所，公司的整體估值預計將得到進一步提升。

此外，公司另一家從事電池材料業務的非全資子公司山東彩客新材料（持股90.16%），在2023年3月至4月期間，成功吸引了包括中石化資本、中國五礦雙創基金在內的十位投資人。這些投資人向公司注資合計2.29億，獲得了增資後約9.84%的股權。據此計算，電池材料業務的估值達到了23.3億。

根據公司的發展規劃，未來電池材料業務有望在中國證券交易所獨立上市。考慮到這一前景，公司目前整體7億的市值顯然未能充分反映其潛在價值。

管理層自己也意識到當前股價不合理，2023年公司多次啟動回購，越跌越買，也彰顯他們對公司未來的信心，而且公司所購回股份已經全部用於註銷。

來源：WIND

來源：公司財報

結語

綜上所述，過去一年裡，彩客新能源在轉型業務上經歷了行業困境和挑戰，但傳統主業依然穩健增長，電池材料業務方面，公司展現出了高度的市場敏銳度和戰略遠見，通過靈活調整擴產計劃應對市場變化。更值得一提的是，公司並未因短期困境而氣餒，反而加大了在電池材料和新材料領域的研發投入，致力於提升產品性能和品質，並對新電池材料技術進行佈局。

此外，公司旗下新材料業務有望轉板至北交所，電池材料業務也具備分拆上市的預期，這些均表明公司當前市值並未充分反映其未來的增長潛力。

從公司的發展歷程、經營表現和財務指標來看，彩客新能源始終堅守穩健經營，同時積極求變、勇於創新。在調整時期，公司更加註重基本功的磨煉，為未來的發展奠定了堅實的基礎。同時，公司通過慷慨的股利支付和實質性的二級市場回購，充分彰顯了對股東利益的重視。

對於投資者而言，彩客新能源無疑是一個值得關注的投資標的。其未被充分挖掘的增長潛力以及持續穩健的經營表現都為其未來的股價上漲提供了有力的支撐。

因此，所有重視彩客新能源的長期投資價值的投資者，都應耐心等待時間玫瑰的綻放。