DeFi收益率反超國債，RWA敘事還講的下去嗎？

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RWA 之所以能引发一波关注热潮也正是因为在熊市的洗礼下，一部分赚到钱的巨鲸开始渴望现实世界里的稳定固定收益。就目前 RWA 的发展来看，其基本限于对国债，尤其对美国国债的敞口。

Fidelity 的一份新報告稱，隨著收益率開始上升，該機構最終可能會在2024 年涉足DeFi。

該報告涵蓋了該資產管理公司對加密產業2024 年的展望，重點關注了幾個關鍵發展領域，包括比特幣挖礦、穩定幣和DeFi。報告指出：「如果DeFi 收益率再次變得比TradFi 收益率更具吸引力，並且出現更發達的基礎設施，那麼到2024 年，人們可能會重新燃起興趣。」

大戶在DeFi 一度賺不到錢，RWA 成救星

這項預測是在DeFi 投資者透過借出穩定幣賺取的收益率超過美國國債收益率之際做出的。先前，Fidelity 也曾預測2023 年機構投資人將開始有意義地參與DeFi，但這項預測並未實現。

究其根本原因，是大戶在DeFi 賺不到錢。

雖然去中心化和安全性對DeFi 來說固然重要，但不管是傳統金融還是去中心化金融都離不開一個核心點，就是要能賺錢，尤其是要能讓有錢的人賺錢。對於坐擁千萬美金鏈上資產的鯨魚和機構，這一點至關重要。讓這些人賺錢，是DeFi 面臨的最現實的問題。

自從LUNA 暴雷後，流動性問題就開始在整個加密市場蔓延開來。隨後倒下的三箭資本也因市場活動減少而無法產生目標收益，導致大型客戶撤資，並最終崩盤。根據部分3AC 前內部員工向BlockBeats 透露，到公司運作後期，團隊所管理的大規模資產幾乎找不到任何可以產生預期收益的場景。年末的FTX 暴雷，更讓市場雪上加霜。

根據FRED 數據，截至去年8 月，美國一年期、兩年期以及十年期公債的殖利率分別為5.37%、4.88% 和3.97%。拋開殖利率曲線不談，無論是短期或長期國債，殖利率自2021 年底便開始穩定上升。相較Curve、Aave 等主流DeFi 協議，即便是十年期公債目前的殖利率也明顯高出其平均殖利率。

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與之相對的，是DeFi 逐步下滑的收益水準。根據DeFi Llama 數據顯示，在2022 年初至2023 年7 月間，DeFi 收益中位數已從6% 降至2%，對於大戶而言，這幾乎已是無利可圖。

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對此，Fidelity 的最新報告稱，去年「在普遍的避險環境下，機構認為DeFi 收益率提供的中個位數回報對於相關風險來說太低了」。而聯準會在2023 年升息的決定為機構提供了更好的、或至少被認為更安全的選擇，這也就進一步加劇了加密貨幣的流動性緊縮。

當在鏈上無法產生足夠的收益，將現實世界的收益帶入DeFi 是一個可行的解決方式，即RWA（現實世界資產）。去年6 月，在市場進入深熊後，Compound、MakerDAO 這兩個老牌DeFi 的代幣乘著RWA 敘事開始上漲，並創造出年內新高。

在此之前，MakerDAO 創辦人在Tornado Cash 風波後發表的《Endgame》提案文章，就曾引起一輪關於RWA 的討論。後市場又有傳聞，MakerDAO 透過用國庫資金購買美國國債，收入在過去幾月顯著提升。而Compound 創辦人也在6 月底宣布了自己創立的新公司Superstate，專門負責將債券等資產帶到鏈上，為潛在客戶提供比肩現實世界的收益。在香港合規浪潮下，RWA 的熱度來到了新的高點。

在國債收益率超過DeFi 的收益率的基礎前提下，加密貨幣投資者對代幣化國債的需求不斷增長，人們不僅希望透過這個敘事獲得更好的鏈上收益，還希望依靠它吸引更多的傳統資金進場，創造新一輪加密週期的風口。

其中，MakerDAO 建構去中心化穩定幣的其中一個關鍵部分正是將RWA 作為抵押品。 RWA 作為MakerDAO 最重要的議題之一，不斷地被社群探討、驗證，視為重要的解決方案。

DeFi 殖利率上升反超國債

根據DLNews 的一篇報導，像Aave 這樣的DeFi 借貸協議是同類中規模最大的，擁有超過83 億美元的存款，為投資者提供了利用其加密貨幣資產的簡單方法。但要做到這一點，其他投資者必須存入穩定幣以供他們借款。近幾個月來，Aave 用戶借出穩定幣所獲得的殖利率已經超過了10 年期美國公債利率。

根據FRED 數據，美國10 年期利率目前約為4.25%。對於DeFi 中最大的與美元掛鉤的穩定幣USDT，投資者可以透過其賺取高達14% 的收益。 USDT 流通量超過970 億美元，比8 月的5% 左右有所增加。

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其他穩定幣的收益率也更高。 Dai 是第三大穩定幣，流通量約48 億美元，Aave 儲戶的收益約為8.5%，而第二大穩定幣Circle 的USDC 的收益略低於5%。 DeFi 投資者通常將透過Aave 等借貸協議提供的DeFi 穩定幣借貸利率視為該行業本身的無風險利率。這是因為它代表了評估所有其他DeFi 部位的基準回報。

Aave 上向貸方提供的利率由協議的演算法決定，收益率隨著資產受借款人的歡迎程度而增加。如果美國公債殖利率下降，這樣的高殖利率可能會吸引機構進入DeFi。只要風險偏好持續存在，DeFi 投資者透過穩定幣借貸所能獲得的誘人收益在不久的將來就不太可能減弱。

雖然整個2023 年，隨著DeFi 投資者轉向美國國債以賺取更高的收益率，與美元掛鉤的穩定幣受到了打擊。但是，如果聯準會按照預測在2024 年底前將利率降低0.75%，機構可能會開始尋找更有利可圖的方式來賺更多錢，即投資DeFi。

RWA 故事還能說下去嗎？

RWA 上鍊是為了將現實世界的資產所能創造的價值帶進加密世界，從而迎合加密世界裡用戶和投資人的喜好。這兩個世界之所以獨立存在，除了區塊鏈技術外，本質還是強監管的區別。這個本質差異造就了加密世界裡瘋狂的財富效應，而財富效應才是大部分人被吸進加密世界的原因。而傳統資產由於其資產屬性和合規屬性，實際上與加密世界是背道而馳的。

然而，將RWA 上鍊並不容易，這會涉及全新產品架構設計上的挑戰，金融、法律合規和技術上的風險，以及未知的未知。

RWA 之所以能引發一波關注熱潮也正是因為在熊市的洗禮下，一部分賺到錢的巨鯨開始渴望現實世界裡的穩定固定收益。就目前RWA 的發展來看，其基本上限於對國債，尤其對美國國債的曝險。這一方面降低了DeFi 的抗監管能力，另一方面，也意味著一旦聯準會反轉，依靠美債的RWA 協議將再次失靈，進入收益下降的不可逆趨勢。而在許多人看來，聯準會距離反轉已經不遠了。

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