年化收益達27%，比UST年化還高的USDe是不是新龐氏？

Arthur Hayes 亲自操刀：等量现货 ETH 及期货 ETH 空头组合对冲的的稳定机制。

撰文：Nick Ford

編譯：Frank，Foresight News

2 月19 日，去中心化穩定幣USDe 發行商Ethena Labs 推出公共主網，旨在創建基於以太坊的合成美元USDe，截至發文時USDe 供應量已超過2.85 億枚。

同時， USDe 的年化利率更是高達27% ，這不由得讓人想起Anchor Protocol 裡年化收益率高達20% 的UST「死亡螺旋」。

那USDe 究竟是一套怎樣的穩定幣機制，為何會有如此高的年化收益，USDe 到底是龐氏騙局還是金融的未來？

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本文將圍繞穩定幣面臨的問題與市場機會、Ethena Labs 是什麼、有哪些風險、潛在的空投機會等主題進行分析。

穩定幣面臨的問題與機會

DeFi 的願景是創建一個平行的金融系統，但目前的穩定幣完全依賴傳統世界。

譬如2023 年，我們親眼見證了矽谷銀行等多家知名美國銀行倒閉，這也顯示加密貨幣不能再依賴傳統的金融體系。

因為這種依賴關係帶來了系統性威脅——現有的穩定幣發行人可以停止儲備支持，使整個產業面臨風險。

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那市場機會是什麼？想像一下，如果我們可以創造下一個面向世界的數位儲備貨幣，會怎麼樣？

根據資管規模達7,250 億美元的全球資產管理公司AllianceBernstein 預測，到2028 年，穩定幣總市值將達到3 兆美元。

但當下穩定幣市值為1,380 億美元，高峰時最高觸及1,870 億美元，這意味著20 倍的潛在成長空間！

雖然美國公民可以自由進入30 兆美元的國債市場，但世界其他地區的用戶無法透過美元儲蓄帳戶產生收益，所以當我們看到世界各國陷入衰退或惡性通貨膨脹時，美元就會成為大多數國家的避風港。

因此這種困境，也為加密世界提供了一個獨特的機會——為全世界提供每個人都可以無需許可即可訪問的基本貨幣產品。

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Ethena Labs 是什麼？

Ethena Labs 是一個建立在以太坊上的數位美元（USDe）協議，它不依賴傳統的銀行系統，擁有完全透明的鏈上支持，致力於基於USDe 提供一種全球可訪問的儲蓄選項「互聯網債券」（Internet Bond）。

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截至發文時，Ethena Labs 已經從世界頂級投資者那裡獲得了超1400 萬美元融資，包括幣安、BitMEX 聯合創始人Arthur Hayes、Bybit、Mirana Ventures、Lightspeed、Franklin Templeton 等。

值得注意的是，天使投資人包括加密研究員DCF GOD、加密KOL Cobie 甚至以太坊「評論家」 Ansem（Foresight News 註，Ansem 曾在ETH 和SOL 社群之間的激烈辯論中猛烈抨擊以太坊）。

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USDe 的穩定機制

那USDe 與其他穩定幣有何不同？

簡單來說，它將提供第一個抗審查、可擴展且穩定的加密原生解決方案——透過將ETH 作為抵押品進行「Delta 對沖」來實現。

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具體來說，USDe 是如何保持錨定呢？是透過與標的抵押資產進行程序化的“Delta 對沖”來實現錨定的自動化：

「Delta 中性」是指如果一個投資組合由相關的金融產品組成，而且其價值不受基礎資產小幅價格變動的影響，這樣的投資組合即具有「Delta 中性」的性質。

簡言之， USDe 的抵押資產是由等量的現貨ETH 多頭以及期貨ETH 空頭共同構成。

以ETH 價格假設為1 美元舉例，此時分別買入2 枚ETH 並賣出1 枚期貨ETH，淨持有1 ETH，形成USDe 的「Delta 中性」投資組合。

那舉例可知：

如果ETH 最初為1 美元，那麼該組合的總價值就是1+0=1 美元，所以USDe=1 美元；
如果ETH 跌至0.5 美元，那麼該組合的總價值就是0.5+0.5=1 美元，所以USDe=1 美元（上漲亦然）；

具體的錨定原理與想法請參考Arthur Hayes 的長文《Dust on Crust》。

那USDe 如何產生27% 的年利率？其實Ethena 的收益主要有兩個來源：

1. ETH 的LSD 質押收益；

2. Delta 對沖部位（即永續期貨的空頭部位）的資金費率收入；

讓我們來看一個例子：Ethena 收到1 ETH 後，然後用於LSD 質押，那首先就可獲得3.5% 的年化質押收益。

同時， Ethena 對應的期貨空頭部位中，開空了1 ETH 的永續期貨，並可獲得多頭支付的資金費率收入（Foresight News 注，歷史回溯來看，長期來看資金費率為正的時間佔大多數，這也意味著空頭部位的整體收益會呈現正數）。

兩相疊加之下，USDe 年化報酬率就能達到27%。

從此也可以看出，當市場參與者極度看漲並想要做多ETH 時，USDe 的年化高收益尤其有保障——因為Ethena 利用了在牛市做空賺取資金費率的機會。

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那這種操作有哪些風險？

正如上文範例中談到的那樣，想像一下如果市場開始集體做空ETH，那資金費率收入就開始消失，導致USDe 的年化收益率不再有利，用戶開始面臨虧損，且頭寸越大，損失的就越多。

那如果這時候我們選擇只是平倉呢？

這可能有效，但開倉/ 平倉也是有成本的，且Ethena 已經表示他們相信負收益不會持續很長時間，並且傾向於回歸到一個均衡位置。

因此隨著協議後續的持續發展，看看Ethena 屆時會如何處理這種情況將會很有趣。

如果您對更多細節感興趣，我鼓勵您深入研究對應的文件。

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「網路債券」（Internet Bond）

接下來回到上文提到的另一個概念，什麼是「網路債券」（Internet Bond）？

我之前簡要提到Ethena 正在創建一個美元儲蓄帳戶，而這個「網路債券」結合了ETH 的LSD 質押收益以及永續合約& 期貨市場的利潤（即資金費率收入）。

從某種意義上來講，它將是第一個像美元儲蓄帳戶一樣為全球用戶服務的鏈上加密「債券」。

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且所有資訊在鏈上完全透明，我們可以從Ethena 的儀表板查看所有未平倉頭寸、錢包地址、對沖頭寸、質押頭寸等。

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潛在的空投機會？

這部分我們會講解一下所有有關最大化空投的相關資訊——這不會是另一個漫長且痛苦的一年期活動。

Ethena 已經表示他們致力於在3 個月內，或當USDe 供應達到10 億美元（以二者之間最快發生者為準）時，來確定活動的持續時間。

其中用戶可購買USDe、質押sUSDe 或鎖定LP 代幣來賺取碎片。

Epoch #1

首先Epoch #1 將重點放在向Curve 的USDe 流動性池（USDe/USDC、USDe/crvUSD、USDe/DAI、USDe/mkUSD 和USDe/Frax ）提供LP 的使用者。

其中每鎖定價值1 美元的LP，每天就可以獲得20 個碎片。

用戶將有資格在每個未鎖定的USDe 上獲得5 個額外的碎片，或在這些LP 流動性池之外的每個sUSDe 上獲得1 個額外的碎片。

Epoch #1 將在兩週後結束，或在質押價值1 億美元的LP 代幣和額外1 億美元的鎖定USDe 後結束。

用戶參與該Epoch 的時間越長，獲得的碎片就越多。

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