解析貝殼(02423.HK/BEKE.US)的“衝浪”模型

今年來，地產行業一系列政策大招接連釋放，但行業整體表現出弱復甦的態勢，市場投資信心需要再提振。

不管怎麼說，當下地產股底部的確認已經是市場共識，如果說政策面對股市的催化可能已經不再有太多超預期驚喜的話，那麼後面基本面的變化將是板塊行情演繹的關鍵。

近期，貝殼(02423.HK/BEKE.US)帶給市場一份超預期的三季報，該如何看待這份財報背後透露的機會？

1、三季報業績“穩固”，貝殼繼續“衝浪”

作為地產行業中較為特殊的一個企業，貝殼的業務與房地產市場的交易綁定緊密，過去在行業整體低迷環境下，公司不可避免地承受壓力。如今一切來看，挺過行業低谷期，公司的業務狀態正變得更為健康，業績表現也更加穩健。

在筆者看來，其實更願意將貝殼定義為“衝浪型”企業。這類型企業的典型特徵就是能夠靈活應對市場變化、快速調整戰略方向。這一點已經反映在貝殼的一系列調整動作和業績中。

總結此次貝殼三季報的亮點，有如下幾個方面：

其一，整體業務收入穩健，結構實現明顯優化。

季度內貝殼繼續展現出良好的經營韌性，數據顯示，第三季度貝殼總交易額（GTV）達到6552億元人民幣（下同），前三季度累計GTV同比增長了23%。當中，第三季度，存量房GTV4390億元；新房GTV1921億元；家裝家居GTV33億元；新興業務及其他GTV207億。

從各業務板塊來看，存量房業務仍然穩固，前三季度GTV同比增長28%。

新房業務GTV雖然受行業大環境影響，但整體收縮幅度小於行業，且公司持續受益於行業分化帶來的機遇。數據顯示，新房前三季度GTV同比增長13%。

公司業務結構優化明顯，三季度非房產交易服務業務的收入同比增長112%，佔比由去年同期的15%，上升至30%以上。

家裝業務成為此次財報不容忽視的亮點，三季度合同額達33億元，同比增長65.6%。收入達到32億元，同比增長72.1%，環比增長21%。

此外，得益於租賃住房管理運營業務規模的增長，貝殼新興業務和其他業務的淨收入同比增長202.7%至24億元。

財報顯示，貝殼三季度淨收入為178億元，同比增長1.2%，超出業績指引上線。可見，各大業務板塊在協同作戰下，維繫了公司整體業務的穩健增長，為貝殼在不斷變化的市場中保持競爭優勢提供了堅實基礎。

其二，貝殼實現了有質量的利潤增長。

從整體盈利數據和各項經營指標的角度來看，公司經營狀況呈現出積極向好的趨勢。

就整體盈利而言，三季度毛利達到49億元，同比上升2.6%。這反映了公司在經營活動中保持了較高的效益水準，成功提升了盈利能力。毛利率方面同樣呈現積極的變化，達到27.4%，同比提升0.4個百分點。可見，公司在成本控制上也取得了實質性的進展，是整體盈利水準提升的關鍵因素。

公司在淨利潤方面同樣表現不俗，實現了63.4%的同比增長，達到11.7億元。而在經過調整後的淨利潤方面，同比增長14.4%，達到21.59億元。值得一提的是，經調整淨利潤率同比提升了1.4個百分點，達到12.1%，這不僅展示了公司在核心盈利能力方面的顯著提升，也顯示了其業務運營的高效性。

其三，財務持續夯實穩健。

貝殼的經營性現金流保持正向流入，至三季度末，企業全年累計經營性現金淨流入93.9億元，同比增長61.49%，展現出強勁的造血能力。這也使得公司能夠更好地抵抗潛在的流動性風險，為穩健經營提供了堅實的後盾。

在外部不確定性仍存的環境下，公司堅持“現金為王”的理念，保持流動性充裕。截至2023年9月30日，貝殼擁有的現金、現金等價物、受限資金和短期投資合計結餘604億元。可見公司在資金管理和運作上保持了高度的謹慎性和靈活性，充足的資金儲備不僅使公司能夠更好地應對市場波動和風險，還為未來業務拓展提供了支持。

其四，經營效率的穩步提升。

從此次財報展現的一系列經營層面的變化亦可以看到公司經營效率的提升。

如在回款層面，三季度新房現金收入比進一步上升至1.21，回款連續9個季度超過新房收入。前三季度新房應收賬款周轉天數為52天。

與此同時，貝殼在門店和經紀人的規模管理以及大店戰略的實施方面也展現了諸多突破。三季度末貝殼活躍門店數4.09萬家，同比增長3.0%，活躍經紀人數量為39.90萬人，同比增長7.1%。貝殼堅定推進大店策略，重組門店效果顯著，截至6月底，平臺上的門店平均店效同比提升80%。

2、新增長曲線潛力漸顯，貝殼穿越週期屬性確認

將貝殼的成功比喻為“衝浪”模型，這背後體現的是其作為行業先行者所具備的先發優勢，能夠在率先崛起之後，長時間在行業中保持領先地位，並持續實現進化。

隨著貝殼通過在房地產服務領域的積極探索和“一體三翼”戰略的深度推進，公司成功實現了業務的穩固增長。與此同時，貝殼的業務表現呈現出強大的適應力和增長潛力，特別是在面對房地產市場波動的挑戰時，具體數據更是展示了公司成功突破傳統業務限制的能力。

不管是合同額、淨收入，還是已達29.1%的利潤貢獻率，都顯示出家裝業務已經成為貝殼增長的新引擎，展現了公司戰略佈局的正確性。隨著消費者對於個性化、舒適度和智能化居住需求的提升，貝殼積極佈局家裝業務，也將為其提供更多新的增長空間，孕育新成長曲線。

新興業務板塊增速同樣強勁，顯示了公司在多元化探索中取得的初步成功。

通過整合經紀業務、家裝業務和新興業務，貝殼不僅一定程度上對沖了市場波動，還在不同業務板塊的相互促進下，持續實現了收入的平穩增長。這種強大的適應能力使得貝殼逐漸鞏固了其穿越週期的屬性，為未來的業務發展打下穩固根基。

3、新模式，新野望，貝殼的下一個可能性

當前面對整個行業步入新的歷史轉折期，貝殼也正積極探索新的模式。

今年7月12日，貝殼宣佈將企業戰略升級為“一體三翼”，將組建經紀、家裝、惠居、貝好家四條事業線，同時搭配財經、產研、戰略、品質、人力、用戶、合規、公共、協同九條事務線。

據悉，貝好家事業線設立的宗旨是以客戶思維，共築好產品、好服務，推動房屋供給側升級。管理層在業績電話會上亦強調與開發商建立的是一種非零和遊戲，共同為客戶創造增量價值的關係。

今年，國家層面持續推動房地產市場改革，此前被視作“新房改”的“14號文”出臺更是備受市場關注。其中，檔案明確提出要加大保障性住房建設和供給，“讓工薪收入群體逐步實現居者有其屋”，推動建立房地產業轉型發展新模式，滿足改善性住房需求，促進穩地價、穩房價、穩預期，推動房地產業轉型和高質量發展。

通過“一體三翼”的戰略佈局，貝殼順應了整個房地產行業轉型變革的大趨勢，展示出更為宏大的願景和更為廣闊的發展可能性，以及公司在行業變革中將繼續保持競爭力和創新能力，為投資者提供了信心。

4、回購與分紅，向市場釋放的積極信號

不可否認，當下不論是港股市場的低迷行情，還是持續築底的地產板塊表現，都對貝殼的股價帶來了壓力。不過貝殼仍然在積極向市場傳遞信心，通過進行股票回購和分紅，進一步增強了市場對貝殼的信任度。

據公開資料顯示，今年9月單月，貝殼股票回購的總金額超過1.3億美元；據統計，截至11月13日，貝殼11月份累計斥資6005.25萬美元回購1214.82萬股。此外，根據國金證券研報，2022年9月至2023年9月，貝殼已合計回購了7.365億美元（截至2024年8月31日前至多回購20億美元）。這一系列的回購行動不僅表明公司對未來的業務增長抱有信心，同時也傳遞出對公司自身股票價值的認可。

同時，貝殼已於近期完成了總額約為2億美元的特別分紅。這意味著公司通過向股東派發額外的紅利，回饋了投資者，並進一步提升了公司在投資者心目中的吸引力。

實際上，長遠來看這一系列積極的財務舉措也將幫助貝殼公司在市場上樹立了穩健、積極的市場形象。值得一提的是在三季報發佈後，多家券商對貝殼的業績表現給予正面評價，維持“買入”評級，對公司未來的發展潛力充滿信心。

其中，中信建投證券上調公司盈利預測，表示看好公司的抗週期成長能力、新賽道業務的發展潛力；中銀國際看好公司在家裝領域的發展，認為公司在2024年將繼續維持高速增長；富瑞表示公司第三季度總交易額和總收入勝於預期，表現出色，對公司第四季度的總收入預測持樂觀態度。

5、結語

通過對貝殼三季報的細緻解讀，不難發現其業績超預期的原因在於其靈活的戰略調整、穩健的財務狀況以及對市場的敏銳洞察。

回頭看，貝殼在長期發展經營中，通過持續實踐“衝浪”模型在行業中快速進化，隨著業務模式的不斷優化和創新，為未來的發展奠定了堅實基礎。

貝殼的成功不僅體現在數字背後，更是對整個地產行業的啟示。在複雜多變的市場中，通過敏捷的戰略應對和業務創新的企業，才有可能逆流而上、實現自身發展與社會需求的契合。